導讀
以鋼鐵債券為例，國泰君安固收團隊3月8日發布的研報，將鋼鐵行業52家發行人主體信用重新評估，并將主體劃分為4個梯隊。第三、第四梯隊分別有17家和16家。第四梯隊信用風險相對最高，覆蓋了經營財務表現都較差的鋼企。
“兩會”期間高層釋放的“去產能”政策信息，對煤炭、鋼鐵行業的影響已在股市有所體現，但對產業債而言，子彈還得飛一會兒。
“產能出清政策的具體標準陸續落地后，鋼鐵、煤炭等過剩產能行業的分化會進一步加劇。”北京某券商信用債分析師告訴21世紀經濟報道記者，除卻資源枯竭、無后續發展能力的部分東北及東部煤企，省級區域龍頭企業，“比如省內排名前二的煤企，年產8000萬噸以上的，1年內風險都不大”。
中債資信最新研報亦指出，部分經營實力較差的中小型鋼鐵企業或將面臨償債風險，但對于行業龍頭及優質企業，其信用品質將能保持穩定。譬如寶鋼集團，受行業形勢影響，盈利受到沖擊，但作為行業龍頭，寶鋼集團整體規模和技術均處于領先地位，償債能力強，且能獲得很強力度的外部支持。
過剩行業產業債的洗牌，尚需時日，而在市場洗牌之前，產能過剩行業企業將注定在債券市場承受更高的信用溢價。
“現在鋼鐵、煤炭企業的債券依舊很難賣，因為大多數投資機構對過剩產能行業都很謹慎。比如，同樣是AAA/AAA評級（主體評級／債項評級），目前發行利率普遍在3%-3.5%，但煤炭企業的會達到接近6%，高出近250bp-300bp。”北京某券商信用債銷售人士告訴本報記者。
大型企業破產清算較難發生
3月7日，“兩會”開幕后的首個交易日，國內商品市場迎來罕見漲停潮，螺紋鋼、鐵礦石、玻璃等16個品種盤中觸及漲停，最終有12個產品以漲停收盤。股票方面，鋼鐵股領漲，上證指數上漲超過2%。
而就在3月6日，國家發改委主任徐紹史在兩會答記者問上表示，發改委正從鋼鐵、煤炭兩個產業入手，來化解過剩產能，“5年之內，鋼鐵產能要去掉1億-1.5億噸，3年-5年內，煤炭產能要退出5億噸，還要減量重組5億噸。同時，中央也已經拿出一大筆資金作為獎補資金，重點幫助國有企業安置這些困難職工”。
“要讓行業重獲活力，目前鋼鐵、煤炭企業大多通過短期債務周轉，在更細化的去產能政策落地之前，只能繼續給僵尸企業輸血，維持狀態。”前述北京券商信用債銷售人士對本報記者說，“沒倒下幾家大型煤炭、鋼鐵企業，產能就不算出清。”
但前述券商信用債分析人士對本報記者分析稱，未來鋼鐵、煤炭行業將“以兼并重組為主，破產清算為輔，不能發生系統性、區域性風險”，難以發生大型企業破產清算的事情。
“產能出清，更可能是資源稟賦差、開采成本高、運輸困難或距離長、煤質需求弱的企業，大企業在本地區占據了更多的金融資源，能獲得更多來自地方政府的外部支持。”該信用債分析人士進一步表示，大型優質企業兼并弱而小的企業，將是過剩產能行業“去產能”的大勢所趨。
“以目前監管層的決策效率和控制系統性風險的態度，不太可能在1年內完全落地。相對優質煤炭企業，1年內到期或是發行期限在一年內的債券，應該不會有什么風險。”該分析人士說。
央企、規模大不再成為“信仰”
“以前覺得央企規模大，信用級別又高，應該是最安全的。”北京某公募基金分析師告訴本報記者，但2015年中鋼債違約事件的發生，“改變了投資者的信仰”，未來，盡管規模、評級還將是重要參考因素，企業自身經營績效、財務數據將得到更高權重的考量。
在過剩行業產業債分化的背景下，無疑更加考驗投資人“精雕細琢”的分析功力，而作為賣方的券商亦在抓緊提供更加精細化的服務。
以鋼鐵債券為例，國泰君安固收團隊3月8日發布的研報，將鋼鐵行業52家發行人主體信用重新評估，并將主體劃分為4個梯隊。
具體來看，其評估模型中，經營部分主要關注規模、原材料資源稟賦、產品附加值、多元化經營、區位調教、經營績效、外部支持。其中，規模及經營績效權重較高，二者占比近80%；財務指標部分，則考量盈利、現金流及資本結構和償債能力，三類指標占比分別為20%、40%和40%。
在該模型下，寶鋼股份、鞍鋼股份、首鋼集團等8家鋼鐵企業，被列進第一梯隊。該梯隊被認為整體信用風險很低，評級均為AAA，規模優勢突出，梯隊內企業經營及財務均有較好表現。
第二梯隊則有11家企業，其中AAA評級的企業包括鞍鋼集團、武鋼集團、太鋼集團、太鋼不銹、武鋼股份5家。該梯隊中鋼企的特征，一是規模優勢突出但財務表現相對不佳，二是部分特鋼企業雖規模中下，但財務表現良好。
這在一定程度上呼應了前述公募基金分析師“不再信仰規模”的說法。
第三、第四梯隊則分別有17家和16家。其中，第三梯隊鋼企包括個別財務風險較高的大型鋼企、經營財務皆中規中矩的中型鋼企、規模小但財務好的小型鋼企，整體信用風險中等偏上；而第四梯隊信用風險相對最高，覆蓋了經營財務表現都較差的鋼企。
以鋼鐵債券為例，國泰君安固收團隊3月8日發布的研報，將鋼鐵行業52家發行人主體信用重新評估，并將主體劃分為4個梯隊。第三、第四梯隊分別有17家和16家。第四梯隊信用風險相對最高，覆蓋了經營財務表現都較差的鋼企。
“兩會”期間高層釋放的“去產能”政策信息，對煤炭、鋼鐵行業的影響已在股市有所體現，但對產業債而言，子彈還得飛一會兒。
“產能出清政策的具體標準陸續落地后，鋼鐵、煤炭等過剩產能行業的分化會進一步加劇。”北京某券商信用債分析師告訴21世紀經濟報道記者，除卻資源枯竭、無后續發展能力的部分東北及東部煤企，省級區域龍頭企業，“比如省內排名前二的煤企，年產8000萬噸以上的，1年內風險都不大”。
中債資信最新研報亦指出，部分經營實力較差的中小型鋼鐵企業或將面臨償債風險，但對于行業龍頭及優質企業，其信用品質將能保持穩定。譬如寶鋼集團，受行業形勢影響，盈利受到沖擊，但作為行業龍頭，寶鋼集團整體規模和技術均處于領先地位，償債能力強，且能獲得很強力度的外部支持。
過剩行業產業債的洗牌，尚需時日，而在市場洗牌之前，產能過剩行業企業將注定在債券市場承受更高的信用溢價。
“現在鋼鐵、煤炭企業的債券依舊很難賣，因為大多數投資機構對過剩產能行業都很謹慎。比如，同樣是AAA/AAA評級（主體評級／債項評級），目前發行利率普遍在3%-3.5%，但煤炭企業的會達到接近6%，高出近250bp-300bp。”北京某券商信用債銷售人士告訴本報記者。
大型企業破產清算較難發生
3月7日，“兩會”開幕后的首個交易日，國內商品市場迎來罕見漲停潮，螺紋鋼、鐵礦石、玻璃等16個品種盤中觸及漲停，最終有12個產品以漲停收盤。股票方面，鋼鐵股領漲，上證指數上漲超過2%。
而就在3月6日，國家發改委主任徐紹史在兩會答記者問上表示，發改委正從鋼鐵、煤炭兩個產業入手，來化解過剩產能，“5年之內，鋼鐵產能要去掉1億-1.5億噸，3年-5年內，煤炭產能要退出5億噸，還要減量重組5億噸。同時，中央也已經拿出一大筆資金作為獎補資金，重點幫助國有企業安置這些困難職工”。
“要讓行業重獲活力，目前鋼鐵、煤炭企業大多通過短期債務周轉，在更細化的去產能政策落地之前，只能繼續給僵尸企業輸血，維持狀態。”前述北京券商信用債銷售人士對本報記者說，“沒倒下幾家大型煤炭、鋼鐵企業，產能就不算出清。”
但前述券商信用債分析人士對本報記者分析稱，未來鋼鐵、煤炭行業將“以兼并重組為主，破產清算為輔，不能發生系統性、區域性風險”，難以發生大型企業破產清算的事情。
“產能出清，更可能是資源稟賦差、開采成本高、運輸困難或距離長、煤質需求弱的企業，大企業在本地區占據了更多的金融資源，能獲得更多來自地方政府的外部支持。”該信用債分析人士進一步表示，大型優質企業兼并弱而小的企業，將是過剩產能行業“去產能”的大勢所趨。
“以目前監管層的決策效率和控制系統性風險的態度，不太可能在1年內完全落地。相對優質煤炭企業，1年內到期或是發行期限在一年內的債券，應該不會有什么風險。”該分析人士說。
央企、規模大不再成為“信仰”
“以前覺得央企規模大，信用級別又高，應該是最安全的。”北京某公募基金分析師告訴本報記者，但2015年中鋼債違約事件的發生，“改變了投資者的信仰”，未來，盡管規模、評級還將是重要參考因素，企業自身經營績效、財務數據將得到更高權重的考量。
在過剩行業產業債分化的背景下，無疑更加考驗投資人“精雕細琢”的分析功力，而作為賣方的券商亦在抓緊提供更加精細化的服務。
以鋼鐵債券為例，國泰君安固收團隊3月8日發布的研報，將鋼鐵行業52家發行人主體信用重新評估，并將主體劃分為4個梯隊。
具體來看，其評估模型中，經營部分主要關注規模、原材料資源稟賦、產品附加值、多元化經營、區位調教、經營績效、外部支持。其中，規模及經營績效權重較高，二者占比近80%；財務指標部分，則考量盈利、現金流及資本結構和償債能力，三類指標占比分別為20%、40%和40%。
在該模型下，寶鋼股份、鞍鋼股份、首鋼集團等8家鋼鐵企業，被列進第一梯隊。該梯隊被認為整體信用風險很低，評級均為AAA，規模優勢突出，梯隊內企業經營及財務均有較好表現。
第二梯隊則有11家企業，其中AAA評級的企業包括鞍鋼集團、武鋼集團、太鋼集團、太鋼不銹、武鋼股份5家。該梯隊中鋼企的特征，一是規模優勢突出但財務表現相對不佳，二是部分特鋼企業雖規模中下，但財務表現良好。
這在一定程度上呼應了前述公募基金分析師“不再信仰規模”的說法。
第三、第四梯隊則分別有17家和16家。其中，第三梯隊鋼企包括個別財務風險較高的大型鋼企、經營財務皆中規中矩的中型鋼企、規模小但財務好的小型鋼企，整體信用風險中等偏上；而第四梯隊信用風險相對最高，覆蓋了經營財務表現都較差的鋼企。