國慶節長假之后，在“雙焦”強勢上漲的引領下，鐵礦石市場也掀起了一波反彈行情。市場對此的解釋較為統一，即鋼廠焦炭成本高企使得其對中高品位鐵礦石的需求增加，且鐵礦石港口庫存在屢創新高的情況下仍存在中高品位鐵礦石的結構性短缺。

焦炭漲價推升了鐵礦石價格

我們截取唐山產二級冶金焦現貨價格在2012年6月15日至2016年11月14日內的四個上漲時間段和四個下跌時間段，與同期日照港61.5%PB粉價格進行相關度分析。結果顯示，在上述幾個時間段，焦炭與鐵礦石的時間加權平均相關系數分別為0.81和0.66，說明在焦炭價格的上升行情中，其與鐵礦石價格的相關性僅為中度相關，而在下跌行情中，該相關性顯著上升。另外，根據今年7月至今和今年2—4月的兩段焦炭上漲行情，焦炭與鐵礦石的價格變動相關性均在0.7以上，為中強度相關。從數據層面來說，焦炭價格的上漲的確在一定程度上推升了鐵礦石價格。

從煉鐵流程的成本控制考慮，由于煉鐵工序中影響完全成本的因素較多，在不同的爐料環境和技術狀況下，企業會根據特定情況選擇不同的效益最大化的方法。相關論文資料顯示，當2500立方米高爐入爐鐵礦石品位在50%—56.4%時，鐵礦石品位每增加1%，焦比就下降1.74%，鐵水產量就增加2.39%，噸鐵爐渣可減少30公斤。而當入爐鐵礦石品位從56.4%提高到57.4%時，鐵水產量的增幅為3%，且呈近似線性關系。根據煉鐵行業相關文獻，精料技術對高爐生產指標的影響約占70%，工人操作水平占10%，企業現代化管理水平、設備作業水平及其他外界因素合計占20%。因此，即使降低焦比的方式是多種多樣的，比如提高冶煉強度、提高風溫、提高焦炭固定碳含量，但在當前焦炭價位高企的背景下，提高入爐礦品位帶來的成本效益的提升顯著超過其他方式。

10月非理性行情中存在理性因素

通過研究今年鋼鐵行業下游超過二十個行業的消費情況，可以發現，基礎設施建設和汽車行業是今年鋼材消費主要的增量來源，房地產行業的火爆局面主要來自銷售上升，而非開工面積和投資額的顯著提升。整體看，截至10月，年內鋼材累計消費量和去年同期持平。不過，2015年12月，國內主要研究機構對于今年全年鋼鐵行業的需求預測基本是唱跌聲一片，這是由于當時的數據顯示，1—11月固定資產投資額及鋼材需求增速弱于預期。于是，“去庫存之路仍然艱辛且漫長”“經濟結構調整期，投資增長緩慢”成為對2016年鋼鐵行業的基本預測。鑒于此，各大鋼廠在“縮供給”的政策下，紛紛調低了原料庫存儲備和粗鋼產量。

通過對比近五年國內大中型鋼廠四大原料的庫存變化，可以發現，2016年四種原料的庫存可用天數均小于過去四年。其中，由于煤炭行業與鋼鐵行業去產能節奏有差異，噴吹煤和煉焦煤的庫存水平較前幾年下降得更為明顯。2016年鋼廠普遍適應了原料低庫存的狀態，4月各大原料庫存增加是源于當期房地產市場的超預期回暖，但在5月房地產市場各項指標回落后，鋼廠并沒有改變對全年經濟遇冷的預期基調，維持著原料低庫存路線。

然而，前三季度各項經濟數據的超預期向好，鋼鐵下游整體需求超出年初鋼廠的預期，在鋼廠利潤持續改善后，“補庫存”階段似乎比預期來得早。因此，在需求回暖超預期、原料庫存長期低位、煤炭供應逐步緊縮等多種因素的作用下，鋼廠競相回補原料，并加大生產力度，1—9月粗鋼產量年內首次由負轉正也印證了這一點。多種利好因素共存，黑色產業鏈全線爆發是必然的。

前期利多因素逐漸弱化

當品種存在結構性供需矛盾時，投機資金總會將特定無法證偽的供需矛盾進行炒作，而當這些利多因素消散時，暴跌就在所難免。10月下旬—11月上旬，前期的利多因素逐漸被削弱。第一，11月第二周，大中型鋼廠進口鐵礦石庫存平均可用天數達到24.5天，是自2016年6月底以來的最高值，同時也與2015年下半年最高值25天接近，說明鋼廠鐵礦石庫存已接近安全邊界。第二，隨著北方需求的減少，北材南下的量增加，建材日成交量開始下降，再加上河北省環保監管力度增強，鐵礦石需求量勢必減少。第三，預計11月中、下旬鐵礦石到港量將呈上升趨勢。9月底10月初供應偏緊的“兩拓”恢復了中高品位鐵礦石的發貨，“中高品位鐵礦石結構性短缺”的“子彈”就要打光。