定向操作來得正當其時，貨幣工具箱運用花式繁多。昨日，在5020億元中期借貸便利(MLF)到期的同時，央行又打出定向中期借貸便利(TMLF)加MLF的組合拳，呵護市場流動性。

央行公告顯示，央行當日開展TMLF操作2977億元，并開展MLF操作2000億元，兩項操作合計4977億元，與當日MLF到期量5020億元基本相當。開展上述操作后，銀行體系流動性合理充裕，當日不開展逆回購操作。

數據顯示，今年以來，央行開展TMLF操作量逐漸增加，1月、4月、7月操作量分別為2575億元、2674億元、2977億元，此次TMLF操作量相較于前兩次又有較大幅度的抬升。

實際上，在流動性傳導不暢的情況下，央行進行定向操作，引導流動性進入中小機構的動作明顯增多。除定向降準釋放約2800億元、TMLF釋放資金8226億元外，央行對中小銀行三次增量開展MLF共計885億元，同時還專門針對中小銀行增加工具額度等。

在注重定向操作的同時，央行對當日到期的MLF并未足額對沖，且對到期的1600億元逆回購未進行續作。市場人士認為，外匯占款、財政存款壓力有所減少，加之通脹壓力加大，使得央行通過回收流動性，以保持資金面處于相對平穩的狀態。

“近兩個交易日資金利率出現較為明顯的下行，主要是一些非公開市場操作的原因所導致的，財政存款的吞吐節奏，以及外匯占款的變化，這兩方面和上周可能有較大差異。”中銀國際研究部總監、固定收益首席分析師楊為敩表示。

事實上，近期資金面整體邊際寬松，從上海銀行間同業拆放利率(Shibor)來看，隔夜Shibor和14天Shibor都有明顯下行，與月初以來持續上行的利率走勢出現反轉，長短利率倒掛現象也出現緩和。而為緩解這一趨勢，上周央行已在公開市場投放6600億元流動性。

中信證券研究所副所長明明表示，此次操作總量上沒有全額對沖，還是考慮到目前流動性回復到較為中性的水平，上周市場流動性波動主要受到稅期影響。本周以來，進入7月下旬流動性本身就會回歸中性，加之部分宏觀數據超預期，沒有必要進行超額投放。

“流動性傳導的問題，包括流動性結構、流動性分層問題，不是央行投放就能解決的，需要從監管、市場建設、交易機制的角度，比如加大做市商的活躍程度，通過主要的做市商比較大的非銀機構，向其他機構傳導流動性，還有中央對手方的交易機制等等。”明明表示。

談到流動性傳導問題的解決，明明認為，除了公開市場操作、定向降準等等投放，更重要的還是引入利率走廊機制，穩定短端利率的波動，通過數量工具和價格工具的配合，共同來解決流動性結構化分層的這個問題。