當(dāng)前國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)形勢(shì)更趨復(fù)雜嚴(yán)峻，經(jīng)濟(jì)下行壓力加大。8月宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)延續(xù)弱勢(shì)表現(xiàn)，其中規(guī)模以上工業(yè)增加值、固定資產(chǎn)投資、社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速下滑。在此背景下，國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議明確提及提前下達(dá)專項(xiàng)債額度等措施；金融委第七次會(huì)議也指出加大逆周期調(diào)節(jié)力度，做好支持地方專項(xiàng)債發(fā)行的相關(guān)工作。在筆者看來，地方專項(xiàng)債將成為積極財(cái)政政策的重要抓手。那么專項(xiàng)債提前下達(dá)的影響有多大？專項(xiàng)債背后，地方政府財(cái)政和顯性債務(wù)情況又如何？

影響幾何

國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議確認(rèn)提前下達(dá)明年的部分專項(xiàng)債額度，但發(fā)行時(shí)點(diǎn)和金額尚不確定。根據(jù)規(guī)定，此次提前下達(dá)2020年專項(xiàng)債額度最高可達(dá)1.29萬億元，規(guī)模總體可觀。不過，會(huì)議只是提及“確保明年初即可使用見效”，具體發(fā)行時(shí)間并未明確，可能從今年開始，也可能延續(xù)去年傳統(tǒng)從第二年年初再開始。筆者認(rèn)為，在專項(xiàng)債新增額度即將用完(截至8月地方專項(xiàng)債已完成全年額度的93%)、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)復(fù)雜嚴(yán)峻的背景下，不排除開創(chuàng)先例，今年就開始發(fā)行提前下達(dá)額度。

會(huì)議明確并擴(kuò)大專項(xiàng)債重點(diǎn)使用領(lǐng)域，投向基建的比例有望提升。根據(jù)機(jī)構(gòu)統(tǒng)計(jì)，1-8月，新增專項(xiàng)債用于土地儲(chǔ)備和棚改的占比高達(dá)67%，實(shí)際投向基建的占比可能只有不到30%。而國(guó)務(wù)院常務(wù)會(huì)議將專項(xiàng)債可用作資本金的重大領(lǐng)域擴(kuò)大至多種交通基礎(chǔ)設(shè)施、生態(tài)環(huán)保項(xiàng)目、民生服務(wù)、市政和產(chǎn)業(yè)園區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施，并特別指出不得用于土地儲(chǔ)備、房地產(chǎn)、置換債務(wù)及可完全商業(yè)化運(yùn)作的產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目。這意味著未來專項(xiàng)債投向基建的比例有望大幅提升，同時(shí)也表明國(guó)家更加重視項(xiàng)目的實(shí)際需求，而不是“大干快上”式的強(qiáng)刺激。

不過，在筆者看來，專項(xiàng)債新規(guī)短期拉動(dòng)基建的效果可能有限。首先，專項(xiàng)債提前下達(dá)額度的發(fā)行金額和時(shí)間尚不確定；其次，在不能用于土地儲(chǔ)備、房地產(chǎn)等項(xiàng)目的前提下，符合要求的基建項(xiàng)目數(shù)量可能較少；第三，由于地方政府需要承擔(dān)地方政府債券的全部?jī)斶€責(zé)任，因此將資金用于收益相對(duì)偏低的基建項(xiàng)目的動(dòng)力也未可知；第四，地方政府債務(wù)受到嚴(yán)控，基建融資主要渠道依然受限。因此，筆者認(rèn)為，今年基建投資的回升空間有限，而接下來伴隨資金和項(xiàng)目的落地，基建投資才有可能出現(xiàn)較為明顯的改善。

此外，根據(jù)財(cái)政部規(guī)定，地方政府還可以利用上年末專項(xiàng)債限額大于余額的部分增發(fā)專項(xiàng)債。2018年，地方政府專項(xiàng)債限額大于余額的差額達(dá)1.23萬億元，理論上空間較為充足。但這一方式的主要問題是，各地區(qū)之間可用額度的分布不合理，即可用額度與實(shí)際需求之間存在不匹配，因此通過該方式增發(fā)專項(xiàng)債的實(shí)際效果可能大打折扣。

嚴(yán)控債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)

雖然相對(duì)于21萬億元的地方政府債務(wù)余額(不含城投債)，提前下達(dá)的專項(xiàng)債規(guī)模(最多1.29萬億元)不會(huì)明顯增加地方政府債務(wù)負(fù)擔(dān)，但依然有必要簡(jiǎn)要梳理地方財(cái)政和債務(wù)情況，以了解積極財(cái)政政策在地方政府層面所面臨的約束。

從財(cái)政赤字占GDP的比重來看，上半年，全國(guó)31個(gè)省級(jí)行政區(qū)僅上海出現(xiàn)財(cái)政盈余，其余30個(gè)地區(qū)均出現(xiàn)不同程度的財(cái)政赤字。其中，青海、甘肅上半年財(cái)政赤字規(guī)模占GDP比重超過45%，廣西、寧夏、新疆和貴州也在30%以上。國(guó)有土地出讓收入作為地方財(cái)政的另一個(gè)重要來源，整體增速處于較低水平。今年1-7月，國(guó)有土地出讓收入累計(jì)同比增長(zhǎng)僅為3.1%。從99個(gè)城市的土地成交總價(jià)數(shù)據(jù)來看，今年1-7月，一些省份賣地收入增速在0附近甚至負(fù)區(qū)間，而在房地產(chǎn)調(diào)控收緊的情況下，后續(xù)地方財(cái)政或面臨進(jìn)一步挑戰(zhàn)。

除廣義收支以外，地方政府的資產(chǎn)負(fù)債表也是觀察積極財(cái)政政策的重要視角。從地方政府債券余額來看，前三大省份為江蘇、山東、浙江，截至8月底的債務(wù)余額均超過1.2萬億元。而從城投債券余額來看，江蘇遙遙領(lǐng)先，緊隨其后的有浙江、湖南、四川、天津、北京等地區(qū)。從地方政府顯性債務(wù)(地方政府債務(wù)+城投債券)占各地區(qū)GDP的比重來看，排名靠前的是貴州和青海，占比接近80%，云南和天津的占比也在50%-60%；而顯性債務(wù)負(fù)擔(dān)較小的省份包括廣東、上海、山東等經(jīng)濟(jì)底子較好、財(cái)政實(shí)力較強(qiáng)的地區(qū)。

相比顯性債務(wù)，中國(guó)地方政府隱性債務(wù)更加值得關(guān)注，但是缺乏直接數(shù)據(jù)。鑒于基建投資是地方隱性債務(wù)的主要投向之一，而我國(guó)逆周期調(diào)節(jié)又非常依賴基建，所以筆者從各地基建投資占GDP比重的角度，衡量不同地區(qū)債務(wù)的相對(duì)負(fù)擔(dān)，為判斷地方隱性債務(wù)情況提供參考。

根據(jù)各地區(qū)基建投資占GDP的比重，筆者發(fā)現(xiàn)：2012-2017年，西藏、青海、貴州、新疆、云南、寧夏、甘肅等地區(qū)基建投資占GDP的比重較高，均值超過30%，且5年內(nèi)占比的增長(zhǎng)大都超過15個(gè)百分點(diǎn)；此外，陜西省5年內(nèi)的增長(zhǎng)也非常快。而北京、上海、廣東、江蘇等地區(qū)占比較低，均值低于10%，5年內(nèi)的增長(zhǎng)也大都在3%以內(nèi)。

綜上，上半年多數(shù)地區(qū)呈現(xiàn)財(cái)政赤字，土地出讓收入的增速偏低。從地方顯性債務(wù)以及側(cè)面衡量的隱性債務(wù)來看，貴州、青海、云南、寧夏、新疆、甘肅等中西部地區(qū)，財(cái)政負(fù)擔(dān)較為嚴(yán)重，財(cái)政政策的實(shí)施或受到一定約束。而東南沿海地區(qū)，比如廣東、上海、山東、江蘇等地債務(wù)負(fù)擔(dān)相對(duì)較小，財(cái)政政策空間較大。在筆者看來，多年以來地方債務(wù)擴(kuò)張的積患猶在，未來財(cái)政政策即便加大力度也不會(huì)采取“大干快上”式的強(qiáng)刺激，而將嚴(yán)格控制債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、精準(zhǔn)發(fā)力，著力于阻礙經(jīng)濟(jì)質(zhì)量提升的短板方面，在防風(fēng)險(xiǎn)的前提下發(fā)揮托底經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的功效。