1.1 儲量、品味與成本：澳、巴儲量占比近半且成本優(yōu)勢顯著

從儲量來看：2020年全球鐵礦石儲量1800億噸，澳大利亞、巴西、俄羅斯和中國合計(jì)占比71.7%。根據(jù) USGS 統(tǒng)計(jì)，以上國家鐵礦石儲量分別為 500 億、340 億噸、250 億噸和 200 億噸，分別占 世界總儲量的 27.8%、18. 9%、13.9%和 11.1%。另外，印度、烏克蘭和加拿大等國家鐵礦石資源 也較為豐富。

從品位來看：2020 年全球鐵礦石平均品位為 46.6%，南非、印度平均品位超過 60%，烏克蘭、 中國、美國品味較低。根據(jù) USGS 2020 年統(tǒng)計(jì)，南非、印度平均鐵礦石品位超過 60%；俄羅斯、 伊朗鐵礦石平均品位在 50%~60%之間；澳大利亞、瑞典、巴西平均鐵礦石品位在 40%~50%之間。中國鐵礦石平均品位僅 34.5%，遠(yuǎn)低于全球鐵礦石平均品位 46.6%。

從產(chǎn)量來看：2020 年全球鐵礦石產(chǎn)量達(dá) 24 億噸，澳大利亞、巴西、印度、中國、俄羅斯產(chǎn)量占比 82%。根據(jù) USGS 統(tǒng)計(jì)，2020 年全球鐵礦石產(chǎn)量達(dá) 24 億噸、同比降低 2.04%，主要集中在澳大 利亞、巴西、印度、中國、俄羅斯五國，分別占全球鐵礦石總產(chǎn)量的 37.5%、16.7%、9.6%、14.2% 和 4.0%，合計(jì)占比達(dá) 82%。

從各個國家鐵礦石平均成本來看：澳大利亞、巴西產(chǎn)量高且成本優(yōu)勢突出，全球鐵礦石成本曲線的 80%和 90%分位集中在中國鐵礦石成本位附近。根據(jù) Government of Western Australia 發(fā)布的 《WESTERN AUSTRALIA IRON ORE PROFILE – March 2021》，2020 年 CFR 現(xiàn)金成本前五 的國家為印度、澳大利亞、巴西、南非、俄羅斯，其 CFR 現(xiàn)金成本分別為 26.7、34.5、36.0、48.6、 60.0 美元/噸，中國 CFR 現(xiàn)金成本為 82.8 美元/噸。再結(jié)合 USGS 統(tǒng)計(jì)的 2020 年產(chǎn)量數(shù)據(jù)，我們 做出產(chǎn)量-成本曲線如下：全球鐵礦石成本曲線的 80%和 90%分位集中在中國鐵礦石成本位附近。

從主流礦山 C1 現(xiàn)金成本來看：中國鐵精礦制造成本幾乎是四大礦山成本的 4 倍之多，且歷史成本 下降幅度較小。根據(jù)四大礦山 2020 財年年報可知，四大礦山鐵礦石 C1 現(xiàn)金成本僅在 11.84-15.40美元/噸，2020 年國內(nèi)重點(diǎn)礦山的鐵精礦制造成本均值為 367.54 元/噸（使用 2020 年人民幣兌美元平均匯率 1 元=0.1449 美元換算，等于 54.54 美元/噸），且近 7 年來均值為 359.37 元/噸，國內(nèi)重點(diǎn)礦山鐵精礦制造成本整體呈震蕩態(tài)勢。由此可見，四大礦山 C1 現(xiàn)金成本明顯低于 國內(nèi)鐵精礦制造成本。

從主流礦山 62%CFR 現(xiàn)金成本來看，四大礦山為 21.06-30.78 美元/干公噸。我們將四大礦山公 布的 C1 現(xiàn)金成本換算為 62%品位時的 CFR 現(xiàn)金成本，計(jì)算公式為 62%CFR 現(xiàn)金成本（美元/干 公噸）=（C1*（1+資源稅率）+運(yùn)價）*（1-含水量）*（62%/平均品位）。根據(jù)公司公告和 Wind 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，我們計(jì)算得到淡水河谷、必和必拓、力拓、FMG 2020 財年 62%CFR 現(xiàn)金成本分別 為 30.78、21.34、22.11、21.06 美元/干公噸。

1.2 進(jìn)出口貿(mào)易流：亞洲為主要進(jìn)口地區(qū)，大洋洲和美洲為主要出口地區(qū)

分地區(qū)來看，亞洲是全球鐵礦石主要進(jìn)口地區(qū)，大洋洲和美洲國家為主要出口地區(qū)。根據(jù)國際鋼鐵 協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，從進(jìn)口端看，2019 年亞洲全年鐵礦石進(jìn)口量為 14.0 億噸，占全球鐵礦石總進(jìn)口量 的 84.8%，領(lǐng)先第二名歐盟 28 國 12.6 億噸。其中中國貢獻(xiàn)了主要力量，作為鐵礦石第一進(jìn)口大國，2019 年鐵礦石進(jìn)口總量達(dá)到了 10.7 億噸，占全球進(jìn)口總量的 64.8%。從出口端看，2019 年 大洋洲和美洲出口總量分別為 8.9 億噸、4.3 億噸，位列全球出口總量第一、二位。并且以對地區(qū) 外出口為主，對地區(qū)內(nèi)供給量較少，僅占出口總量的 0%，3.7%。此外，非洲和中東地區(qū)鐵礦石出 口量也排在前列，2019 年全年出口量為 1.2 億噸，位列第三。盡管亞洲國家鐵礦石出口總量較大， 但以對地區(qū)內(nèi)供應(yīng)為主，地區(qū)外出口量僅占出口總量的 6.5%。

分國別來看，鐵礦石進(jìn)口量前三位分別是中國、日本、韓國。根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019 年三 國鐵礦石進(jìn)口量分別為 10.7 億噸、1.2 億噸、0.8 億噸，作為鐵礦石需求大國的中國一年的鐵礦石 進(jìn)口量幾乎是日本的 9 倍。從下表可以看出，三國的進(jìn)口來源主要是澳大利亞和巴西，其中澳大利 亞和巴西對中國一年的出口量分別達(dá)到了 6.7 億噸、2.3 億噸。

2. 需求：預(yù)計(jì)21、22年全球鐵礦石需求增速或?yàn)?.2%、0.8%

鐵礦石需求來自于長流程（高爐+轉(zhuǎn)爐）高爐煉鐵環(huán)節(jié)以及短流程（電爐）直接還原鐵環(huán)節(jié)，因此 我們分別從海外、國內(nèi)長流程高爐煉鐵以及全球直接還原鐵三個角度，分析 2021、2022 年全球鐵 礦石的需求。

2019 年全球粗鋼分工藝產(chǎn)量占比來看，轉(zhuǎn)爐占比 71.6%，其中再分國別來看，中國轉(zhuǎn)爐粗鋼產(chǎn)量 占全球轉(zhuǎn)爐粗鋼的 66.6%。根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2019 年全球分工藝粗鋼產(chǎn)量中，轉(zhuǎn)爐粗 鋼占比 71.6%，電爐粗鋼占比 27.9%。分國別看，轉(zhuǎn)爐粗鋼中國產(chǎn)量占比 66.6%，其次分別為日 本、韓國、印度，占比分別為 5.6%、3.6%、3.6%。

2019 年中國粗鋼產(chǎn)量 10.0 億噸，其中轉(zhuǎn)爐粗鋼占比 89.6%，伊朗、意大利粗鋼產(chǎn)量僅分別為 0.3、 0.2 億噸，但電爐粗鋼占比分別高達(dá) 90.1%、81.9%。

2.1 海外長流程需求：預(yù)計(jì) 21、22 年長流程生鐵產(chǎn)量或?yàn)?4.9、5.0 億噸

海外長流程 2020 年在建產(chǎn)能 1670 萬噸、計(jì)劃建設(shè)產(chǎn)能 2430 萬噸。根據(jù)經(jīng)合組織（OECD）于 2020 年 6 月發(fā)布的《Latest Developments in Steelmaking Capacity》報告，我們統(tǒng)計(jì)了海外各國 家或地區(qū) 2020 年在建（Underway）和 2021-2022 年計(jì)劃建設(shè)（Plan）的長、短流程產(chǎn)能。2020 年海外在建長流程產(chǎn)能 1670 萬噸、短流程產(chǎn)能 2318.4 萬噸，2021-2022 年計(jì)劃建設(shè)長流程產(chǎn)能 2430 萬噸、短流程產(chǎn)能 2737.6 萬噸。

經(jīng)合組織（OECD）自 2015 年起每年發(fā)布《Capacity Developments in the World Steel Industry》， 我們假設(shè)若某長流程項(xiàng)目 2020 年顯示為在建狀態(tài)：

（1）且其 2019 年為在建狀態(tài)，則最早將在 2021 年投產(chǎn)；

（2）若其 2019 年為計(jì)劃狀態(tài)，則最早將在 2022 年投產(chǎn)。

結(jié)合項(xiàng)目進(jìn)度信息，我 們預(yù)計(jì) 2021-2022 年海外長流程新增產(chǎn)能分別為 1772 萬噸、223 萬噸。

日本是典型的以長流程煉鋼為主的國家，我們以日本鋼鐵行業(yè)生產(chǎn)情況作為海外長流程鋼企代表 提出以下假設(shè)：

（1）考慮到新冠疫情影響逐步消除后產(chǎn)能利用率的快速提升，我們假設(shè)海外現(xiàn)有 長流程鋼企 2021 年 3-12 月粗鋼產(chǎn)能利用率平均水平回升至除 2020 年外的 2010-2019 年同期水 平。具體而言，謹(jǐn)慎情況下我們假設(shè)其回升至 2011 年水平，樂觀情況下假設(shè)為 2014 年水平，中 性情況下假設(shè)為 2010-2019 年平均水平。

（2）考慮投產(chǎn)時間點(diǎn)、產(chǎn)能爬坡等因素，假設(shè) 2021 年 海外新增長流程產(chǎn)能的產(chǎn)能利用率為 50%左右。

假設(shè) 2021 年 3-12 月海外長流程生鐵產(chǎn)能利用率為 95.1、100.6、105.1（以 2010 年=100），我 們預(yù)測長流程生鐵產(chǎn)量或?yàn)?4.6-5.0 億噸。根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)，2021 年 1-2 月海外長流程生 鐵產(chǎn)量為 0.74 億噸，我們假設(shè) 2021 年 3-12 月長流程生鐵平均產(chǎn)量=1-2 月長流程生鐵平均產(chǎn)量 ×（日本 3-12 月平均粗鋼產(chǎn)能利用率/日本 1-2 月平均粗鋼產(chǎn)能利用率）。因此在謹(jǐn)慎、中性、樂 觀三種假設(shè)下，預(yù)計(jì)海外 2021 年 1-12 月原有產(chǎn)能實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量分別為 4.55、4.77、4.95 億噸。同時 2021 年海外新增產(chǎn)能預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)產(chǎn)量 0.09 億噸，2021 年全球海外長流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.64、 4.86、5.04 億噸，同比分別增長 12.8%、18.2%、22.5%。

我們預(yù)測 2022 年海外長流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.8、5.0、5.2 億噸。對于 2022 年我們?nèi)匝赜?2021 年的假設(shè)思路：

（1）謹(jǐn)慎情況下我們假設(shè)為 2011 年水平，樂觀情況下假設(shè)為 2014 年水平，中性 情況下假設(shè)為 2011-2019 年平均水平。

（2）考慮投產(chǎn)時間點(diǎn)、產(chǎn)能爬坡等因素，假設(shè) 2021 年海 外新增長流程產(chǎn)能當(dāng)年的產(chǎn)能利用率為 80%、2022 年海外新增長流程產(chǎn)能當(dāng)年的產(chǎn)能利用率為 50%。

因此，假設(shè) 2022 海外長流程生鐵產(chǎn)能利用率為 95.8、100.3、104.6（以 2010 年=100）情 形下，我們預(yù)測 2022 年海外長流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.6、4.8、5.0 億噸，考慮 2022 年海外新 增產(chǎn)能預(yù)計(jì)貢獻(xiàn)產(chǎn)量 0.15 億噸，2022 年全年海外長流程生鐵產(chǎn)量將分別為 4.8、5.0、5.2 億噸。

2.2 國內(nèi)長流程需求：預(yù)計(jì) 21 年國內(nèi)長流程生鐵產(chǎn)量或?qū)⑼认禄?2.3%

2020 年中國長流程生鐵產(chǎn)量占全球長流程生鐵產(chǎn)量比例達(dá) 68.2%。根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)， 2020 年全球長流程生鐵產(chǎn)量為 12.95 億噸，同比增長 1.0%，其中中國長流程生鐵產(chǎn)量達(dá)到 8.84 億噸，同比增長 9.2%，產(chǎn)量占全球長流程生鐵產(chǎn)量的 68.2%。

國家發(fā)改委發(fā)文將確保 2021 年實(shí)現(xiàn)粗鋼產(chǎn)量同比下降。根據(jù)國家發(fā)改委 2021 年 4 月 1 日消息， 2021 年粗鋼產(chǎn)量壓減工作將在鞏固提升鋼鐵去產(chǎn)能成果基礎(chǔ)上，統(tǒng)籌考慮做好“六穩(wěn)”工作、落 實(shí)“六保”任務(wù)、碳達(dá)峰碳中和長遠(yuǎn)目標(biāo)節(jié)點(diǎn)要求以及鋼鐵行業(yè)平穩(wěn)運(yùn)行等因素，在保持鋼鐵行業(yè) 供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革政策連續(xù)性和穩(wěn)定性的同時，堅(jiān)持市場化、法治化原則，區(qū)分情況，分類指導(dǎo)， 重點(diǎn)壓減環(huán)?？冃讲?、耗能高、工藝裝備水平相對落后企業(yè)的粗鋼產(chǎn)量，避免“一刀切”，確 保實(shí)現(xiàn) 2021 年全國粗鋼產(chǎn)量同比下降。

唐山環(huán)保限產(chǎn)升級，“碳達(dá)峰”政策初見成效。2021 年 3 月 18 日，唐山市大氣污染防治工作領(lǐng) 導(dǎo)小組辦公室發(fā)布《關(guān)于報送鋼鐵行業(yè)企業(yè)限產(chǎn)減排措施的通知》，要求唐山全市中除首鋼股份公 司遷安鋼鐵公司、首鋼京唐鋼鐵聯(lián)合有限責(zé)任公司之外的全流程鋼鐵企業(yè)，自 3 月 20 日 0 時至 12 月 31 日 24 時執(zhí)行限產(chǎn)規(guī)定，減排比例為 30%-50%。而根據(jù)統(tǒng)計(jì)，2021 年第 13 周全國 247 家鋼鐵企業(yè)高爐煉鐵產(chǎn)能利用率為 88.3%，較 1-2 月平均產(chǎn)能利用率下降 3.2PCT。

我們預(yù)計(jì)，2021 年國內(nèi)長流程生鐵產(chǎn)量或?qū)⑼认禄?2.3%-6.2%。參考冶金規(guī)劃院推測生鐵產(chǎn)量 時的做法，我們計(jì)算了國內(nèi)鐵鋼比（生鐵產(chǎn)量/粗鋼產(chǎn)量），2000-2020 年隨著國內(nèi)廢鋼使用的增 加，鐵鋼比整體呈下降趨勢。根據(jù)冶金規(guī)劃院 2020 年 12 月 21 日發(fā)布的《2021 年我國鋼鐵需求 預(yù)測成果》，考慮廢鋼使用量增加等因素，預(yù)計(jì) 2021 年鐵鋼比為 0.82。因此，我們在下表中給出 了 2021 年粗鋼產(chǎn)量的敏感性分析，若 2021 年國內(nèi)粗鋼產(chǎn)量較 2020 年分別下滑 0%、1%、2%、 3%、4%，2021 年長流程生鐵產(chǎn)量將分別下滑 2.3%、3.3%、4.3%、5.2%、6.2%。

碳達(dá)峰、“去產(chǎn)量”背景下，我們給予國內(nèi)長流程生鐵產(chǎn)量同比 0%的中性假設(shè)，預(yù)計(jì) 2022 年國 內(nèi)長流程生鐵產(chǎn)量將仍為 8.63 億噸。

2.3 全球直接還原鐵需求：預(yù)計(jì) 21、22 年全球直接還原鐵產(chǎn) 量或?yàn)?1.14、1.14 億噸

2020 年全球還原鐵產(chǎn)量預(yù)計(jì)為 1.1 億噸，同比下降 1.6%。根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2010-2020 年全球直接還原鐵產(chǎn)量呈波動上升趨勢，預(yù)計(jì) 2020 年全球直接還原鐵產(chǎn)量為 1.1 億噸，同比下降 1.6%。分國別看，直接還原鐵設(shè)施主要分布在印度、伊朗、墨西哥、沙特阿拉伯、埃及等國家， 2020 年直接還原鐵產(chǎn)量分別為 3312.8、3150.0、527.0、519.2、482.8 萬噸，同比分別下降 10.0%、 增長 10.4%、下降 11.8%、下降 10.2%、增長 9.1%。

預(yù)計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵新增產(chǎn)能分別為 650、42 萬噸，新建設(shè)施主要位于伊朗。根據(jù) Midrex（米德雷克斯）2020 年 9 月 4 日發(fā)布的《2019 World Direct Reduction Statistics》，截至 2019 年 6 月 30 日，全球共有 9 座直接還原鐵設(shè)施正在建設(shè)中，合計(jì)產(chǎn)能達(dá) 1151 萬噸，其中有 6 座新的 Midrex 直接還原鐵設(shè)施位于伊朗，合計(jì)產(chǎn)能達(dá) 711 萬噸。結(jié)合項(xiàng)目進(jìn)度信息，我們預(yù)計(jì) 2021-2022 年全球直接還原鐵新增產(chǎn)能分別為 650、42 萬噸。

假設(shè) 2021、2022 年全球直接還原鐵產(chǎn)能利用率為 72%，我們預(yù)測 2021-2022 年全球直接還原鐵 產(chǎn)量將分別為 1.14、1.14 億噸，同比分別增長 4.3%、0.3%。結(jié)合上文對 2020 年直接還原鐵產(chǎn)量 的測算以及新增產(chǎn)能的統(tǒng)計(jì)，考慮到 2018 年起直接還原鐵產(chǎn)量相對保持穩(wěn)定且 2020 年境外疫情 對產(chǎn)量影響較弱，因此，我們以美國作為短流程煉鋼的代表，假設(shè)存量產(chǎn)能保持 2020 年產(chǎn)能利用 率不變，新增產(chǎn)能的產(chǎn)能利用率取 2009-2020 年美國粗鋼產(chǎn)能利用率均值 72%，我們預(yù)計(jì) 2021- 2022 年全球直接還原鐵產(chǎn)量將分別為 1.14、1.14 億噸，同比分別增長 4.3%、0.3%。

2.4 全球鐵礦石需求：預(yù)計(jì) 21、22 年全球鐵礦石需求或?qū)⑼仍鲩L 4.2%、0.8%

2020 年全球長流程生鐵產(chǎn)量為 12.95 億噸，同比增長 1.1%。根據(jù)國際鋼鐵協(xié)會統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2016- 2020 年全球長流程生鐵產(chǎn)量穩(wěn)步增長，2018 年受中國生鐵產(chǎn)量增長影響，同比增速最高，達(dá) 5.6%。2020 年全球長流程生鐵產(chǎn)量為 12.95 億噸，同比增長 1.1%。

假設(shè) 2021 年 3-12 月海外長流程生鐵產(chǎn)能利用率為 95.1、100.6、105.1（以 2010 年=100）三情 形，我們預(yù)計(jì) 2021 年全球長流程生鐵產(chǎn)量或?qū)⑼仍鲩L-0.2-5.6%。結(jié)合前文對海外及國內(nèi)長流 程生鐵產(chǎn)量增幅的測算，我們在下表中給出了 2021 年中國粗鋼產(chǎn)量同比增長-5%-0%，以及海外 長流程生鐵產(chǎn)能在 95.1、100.6、105.1（以 2010 年=100）產(chǎn)能利用率下，2021 年全球長流程生 鐵產(chǎn)量及增速情況。

假設(shè) 2022 年海外長流程生鐵產(chǎn)能利用率為 95.8、100.3、104.6（以 2010 年=100）三情形，以及 國內(nèi)長流程生鐵產(chǎn)量同比持平，我們預(yù)計(jì) 2022 年全球長流程生鐵產(chǎn)量或?yàn)?13.4-13.8 億噸。

中性假設(shè)下，我們預(yù)計(jì) 2021、2022 年全球鐵礦石需求增速或?yàn)?4.2%、0.8%。結(jié)合前文對全球直 接還原鐵產(chǎn)量的預(yù)測，中性假設(shè)國內(nèi) 2021、2022 年粗鋼產(chǎn)量同比增速均為 0%，假設(shè) 2021、2022 年海外產(chǎn)能利用率分別為 100.6、100.3（以 2020 年=100）下，我們預(yù)計(jì) 2021、2022 年全球鐵 礦石需求或?qū)⒎謩e為 23.4、23.6 億噸，同比分別增長 4.2%、0.8%。

3. 供給：預(yù)測 21、22 年全球鐵礦石供給增速或?yàn)?3.3%、3.2%

3.1 國內(nèi)：受成本和資源稟賦制約，國產(chǎn)礦山產(chǎn)量剛性較強(qiáng)

河北 2021 年新批復(fù) 1004 萬噸鐵礦石項(xiàng)目，主要集中在遷安市和唐山市遷西縣。根據(jù)統(tǒng) 計(jì)，2021 年 1-3 月河北省已批復(fù)鐵礦石項(xiàng)目共 26 個，合計(jì)新增年處理 1004 萬噸鐵礦石項(xiàng)目。其 中主要集中在遷安市和唐山市遷西縣，遷安市合計(jì)年處理 292 萬噸鐵礦石，遷西縣合計(jì)年處理 240 萬噸。

3.2 海外：四大礦山寡頭壟斷，21、22 年新增產(chǎn)量集中在淡水河谷

（1）海外礦山競爭格局：四大礦山位處寡頭壟斷地位

四大礦山是指世界上四大鐵礦石生產(chǎn)和出口商，巴西的淡水河谷，澳洲的力拓、必和必拓以及FMG。

從儲量來看：根據(jù)四大礦山公司年報，2020 年淡水河谷、必和必拓、FMG、力拓儲量分別為 5129 百萬噸、1600 百萬噸、826 百萬噸和 237 百萬噸，合計(jì)達(dá) 7791.6 百萬噸。（備注：FMG、必和 必拓數(shù)據(jù)來自 FY2020）。

從品位來看：根據(jù)四大礦山公司年報，截止 2020 年底力拓、必和必拓、FMG 和淡水河谷鐵礦石 礦山的平均品位分別為 61.5%、57.7%、60.6%和 55.4%，四大礦山平均品位為 58.8%，高于全球 平均鐵礦石品位（備注：FMG、必和必拓數(shù)據(jù)來自 FY2020）。

從 2020 年產(chǎn)量及市占率來看：根據(jù)四大礦山公司年報，淡水河谷、必和必拓、力拓和 FMG2020 年鐵礦石產(chǎn)量分別為 300.4、255.4、333.4 和 207.5 百萬噸，合計(jì)達(dá) 1096.7 百萬噸。2016-2020 年四大礦山市場占有率保持穩(wěn)定，基本維持在 47%，其產(chǎn)量釋放對中小型鐵礦石企業(yè)市場份額產(chǎn) 生了明顯擠壓。

鐵礦石寡頭面臨合作與利己的“囚徒困境”。對于鐵礦石寡頭公司來說，存在相互合作生產(chǎn)并向市 場提供少量鐵礦石而維持價格高位、賺取高額利潤的誘惑，但又在利己心理的驅(qū)動下更期望自己生 產(chǎn)并向市場提供比合作伙伴更多的產(chǎn)品，因此鐵礦石寡頭面臨彼此進(jìn)行產(chǎn)量合作與各自利己的“囚 徒困境”。根據(jù)四大礦山公司公告，盡管 2013 年一季度至 2015 年 四季度鐵礦價格指數(shù)持續(xù)下跌，2015 年 12 月跌至近十年最低點(diǎn)，四大礦山產(chǎn)量卻呈增長態(tài)勢，并 未通過減產(chǎn)維持鐵礦石價格。

雖然合作使寡頭們的鐵礦石產(chǎn)量和市場價格實(shí)現(xiàn)壟斷產(chǎn)量和壟斷價格，從而達(dá)到最佳狀態(tài)，但追 求各自私利最大化會使每個寡頭都面臨擴(kuò)大生產(chǎn)并占據(jù)市場更大份額的激勵，因此市場總供給量 會增加，市場價格會下降。同時，寡頭們意識到鐵礦石產(chǎn)量增加將會引起鐵礦石價格下降，從而導(dǎo) 致利潤減少，因此將會控制產(chǎn)量低于競爭產(chǎn)量。

因此我們認(rèn)為，若鐵礦石價格未擊穿四大礦山成本線，鐵礦石寡頭們將持續(xù)擴(kuò)張產(chǎn)量，生產(chǎn)高于壟 斷產(chǎn)量而低于競爭產(chǎn)量的均衡產(chǎn)量，不僅能進(jìn)一步提高自身市場份額，還能對其余高成本礦山產(chǎn) 生擠出效應(yīng)，鞏固寡頭地位。

（2）四大礦山新增項(xiàng)目介紹：21、22 年新增產(chǎn)量集中在淡水河谷

根據(jù)四大礦山公告，2021、2022 年各公司均有新建項(xiàng)目計(jì)劃，以替代原有礦山、維持產(chǎn)能為主， 新增產(chǎn)能集中在淡水河谷。

2021 年投產(chǎn)項(xiàng)目：必和必拓旗下的 South Flank 項(xiàng)目計(jì)劃于 2021 年交付第一批鐵礦石，作為 Yandi 礦的替代項(xiàng)目；力拓旗下的 Western Turner 和 Robe River and West Angelas 將于 2021 年投產(chǎn)， 用于維持現(xiàn)有產(chǎn)能；FMG 旗下的 Eliwana 項(xiàng)目于 2020 年 12 月投產(chǎn)，將使 West Pilbara Fines 年 產(chǎn)能增加到 4000 萬噸，以取代枯竭的 Firetail 礦；淡水河谷旗下的 Fábrica 選礦廠將于 2021Q1 恢 復(fù)生產(chǎn)，將新增 400 萬噸產(chǎn)能，S11D 項(xiàng)目破碎機(jī)于 2021Q4 安裝，新增 200 萬噸產(chǎn)能，Torto dam 項(xiàng)目將于 2021Q4 啟動，將現(xiàn)場容量從目前的 1100 萬噸增加到 2800 萬噸。

2022 年投產(chǎn)項(xiàng)目：力拓旗下的 Gudai-Darri 項(xiàng)目（原名 Koodaideri）將于 2022 年投產(chǎn)，用于支撐 Pilbara Blend 的生產(chǎn)；FMG 旗下的 Iron Bridge 項(xiàng)目將于 2022 年 6 月投產(chǎn)，提供 2200 萬噸高品 位 67%鐵精礦產(chǎn)品；淡水河谷旗下的 Gelado 項(xiàng)目和 Northern System 240 Mtpy 項(xiàng)目將先后于 2022H1、2022H2 啟動，新增 2000 萬噸產(chǎn)能。

2021 年四大礦山預(yù)計(jì)產(chǎn)量為 1153.4 百萬噸。根據(jù)四大礦山新建項(xiàng)目及產(chǎn)量指引，我們預(yù)計(jì)，力 拓、淡水河谷、必和必拓和 FMG 在 2021 年鐵礦石預(yù)期產(chǎn)量分別為 333.4 百萬噸、330 百萬噸、 282.5 百萬噸和 207.5 百萬噸，分別較 2020 年增長 0.0%、9.9%、10.6%、0.0%。

（3）其他礦山新增項(xiàng)目介紹：南非 Kumba、印度 NMDC、巴西 Cia Siderurgica Nacional SA 或?qū)⒇暙I(xiàn) 21 年主要增量

2021 年海外其余礦山預(yù)計(jì)產(chǎn)量或?qū)⑦_(dá) 638.4 百萬噸。除四大礦山外，我們還統(tǒng)計(jì)了海外其余主流 鐵礦企業(yè)，2020 年產(chǎn)量合計(jì)為 616.1 百萬噸，占全球總產(chǎn)量比重約 25.7%。我們預(yù)計(jì) 2021 年上 述企業(yè)鐵礦石產(chǎn)量或?qū)⑦_(dá) 638.4 百萬噸，同比增長 3.6%。

南非 Kumba 資源公司于 2020 年通過了 UHDMS project，將最大限度地提高產(chǎn)品質(zhì)量，將 Sishen 的礦山壽命延后至 2039 年；印度 NMDC 位于 Chhattisgarh(恰蒂斯加爾邦)的 Bailadila 礦山產(chǎn)量 實(shí)現(xiàn)增長，并重啟了位于 Karnataka(卡納塔克邦)的 Donimalai 礦山。

我們預(yù)計(jì)，2021 年全球產(chǎn)量增速或?yàn)?3.3%，產(chǎn)量增量主要來自巴西、澳洲國家。我們統(tǒng)計(jì)，全球 11 個國家地區(qū)，33 家鐵礦公司，全球市占率 71.36%的 105 家礦山的 2020 年鐵礦石產(chǎn)量、2021 年鐵礦石產(chǎn)量預(yù)測，可以看出澳洲、巴西仍然是產(chǎn)量增量的主要來源，2021 年產(chǎn)量增量可以達(dá)到 2740 萬噸、3790 萬噸，除四大礦山之外的主要鐵礦山如 Roy hill、Hope Downs 在 2021 年產(chǎn)量 可達(dá) 6000 萬噸、4700 萬噸。印度方面，2021 年產(chǎn)量較 2020 年增長 556 萬噸。其他國家英國、 俄羅斯等主要以恢復(fù)疫情前水平為主。

我們預(yù)計(jì)，2022 年全球產(chǎn)量增速或達(dá) 3.2%，新增產(chǎn)量來自淡水河谷、FMG。根據(jù)上文對于四大 礦山新增項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)，2022 年淡水河谷將新增產(chǎn)量 7000 萬噸，F(xiàn)MG 旗下的 Iron Bridge 項(xiàng)目將新 增產(chǎn)量 1100 萬噸。

4. 綜合供需：21 年供需緊平衡，22 年供需趨弱，礦價有望高位回落

根據(jù)前文分析，2021 年全球鐵礦石產(chǎn)量增速或?yàn)?3.3%，需求增速或達(dá) 4.2%，全球鐵礦石市場或 處于緊平衡狀態(tài)。根據(jù)前文對鐵礦石需求和供給的預(yù)測，我們預(yù)計(jì) 2021 年全球鐵礦石產(chǎn)量增速或 為 3.3%，預(yù)計(jì)需求增速或達(dá) 4.2%，因此判斷 2021 年全球鐵礦石市場或處于緊平衡狀態(tài)。截至 2021 年 5 月 10 日，MyIpic 鐵礦石綜合價格指數(shù)達(dá) 212.6 美元/噸，較 2020 年全球均價 114.1 美 元/噸大幅上漲 86.4%。

根據(jù)前文分析，2022 年全球鐵礦石產(chǎn)量增速或?yàn)?3.2%，需求增速或僅為 0.8%，供需趨弱，價格 有望下探。

碳達(dá)峰、“去產(chǎn)量”背景下，鐵礦石價格有望下探。根據(jù) Wind 和國家統(tǒng)計(jì)局統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，MyIpic 鐵 礦石綜合價格指數(shù)與國內(nèi)生鐵產(chǎn)量累計(jì)同比具有較強(qiáng)相關(guān)性，在碳達(dá)峰、“去產(chǎn)量”背景下，鐵礦 石價格有望跟隨生鐵產(chǎn)量同比增速下探。

港口庫存已近中樞水平，鐵礦疏港量開始高位下降。根據(jù) Wind 數(shù)據(jù)，截止至 2021 年 5 月 7 日， 國內(nèi)港口鐵礦石庫存近 1.3 億噸，較 2020 年 6 月的庫存低點(diǎn)已回升超 2000 萬噸。另外，45 港口 鐵礦石日均疏港量也開始逐步回落，表明在礦價高位、產(chǎn)量增速邊際下降的背景下，鐵礦石需求在 邊際趨弱。

中國鐵礦石是邊際產(chǎn)能，供需緊平衡狀態(tài)下仍是鐵礦石價格支撐。根據(jù) Government of Western Australia 發(fā)布的《WESTERN AUSTRALIA IRON ORE PROFILE – March 2021》和 USGS 統(tǒng)計(jì) 數(shù)據(jù)，全球鐵礦石成本曲線的 80%和 90%分位集中在中國鐵礦石成本位附近，2020 年中國 CFR 現(xiàn)金成本為 82.8 美元/噸，完全成本或近 100 美元/噸。在鋼鐵行業(yè)“碳達(dá)峰”、“去產(chǎn)量”背景 下，2022 年鐵礦石價格或下探 100 美元/噸，中國和加拿大等鐵礦石成本是其價格支撐。

綜上所述，全球鐵礦石供需格局邊際或?qū)②吶酰V價有望高位回落。在鋼鐵行業(yè)“碳達(dá)峰、碳中和” 的政策背景下，鋼鐵上中下游已經(jīng)極度扭曲的利潤分布或?qū)⒅厮?，中游鋼鐵冶煉和下游制造業(yè)的 利潤有望維持和改善