回首 以史為鑒知興替

上世紀90年代至2000年，這是鋼貿行業的啟動興起階段，不少鋼貿商下海經營鋼材。

2000年至2005年，鋼貿行業進入發展的黃金時代，鋼貿商只要手中有貨就能賺錢，有道是“傻子”也能賣鋼材。

2006年至2008年，鋼材市場盡管起起落落，但只要把握好行情，鋼貿商依然能夠獲利。2008年雖然遭遇全球金融危機，但受國家4萬億元投資拉動，國內鋼材市場依然平穩運行，加上鋼廠給予一定的補貼，鋼貿商仍有一定的盈利空間。

2011年至2014年，鋼貿企業真正進入微利時期，賺錢少、賺錢難、甚至虧損，這使鋼貿企業通過轉型謀求出路，而有些鋼貿公司由于轉型不當，企業倒閉甚至還出現了跑路事件。

2014年至2016年，“鋼貿長征”開啟。系統性風險爆發以后，眾多商家退出。同一時期，電商平臺崛起，搶資源、搶客戶現象屢見不鮮，留下來的鋼貿商只能在迷茫中愈發踏實勤奮，并開始思考未來路在何方。

2016年至2020年，供給側改革、環保措施等因素推動鋼價一路上行，投資拉動保障了有效需求，知名鋼鐵電商折戟上市促使資本回歸理性，外部環境變化給了鋼貿商再次崛起的機會。不少鋼貿商專注于服務和降本增效，為進一步做大做強奠定基礎。

2021年至未來，鋼貿行業將迎來春秋爭霸期。鋼貿是萬億市場，僅僅建筑鋼材的交易規模就達五萬億，未來留下來的鋼貿商，一定是具有核心競爭力且不斷與時俱進的。

期貨日報記者發現，當前的鋼貿商有以下幾種經營模式。

鋼廠代理模式是傳統的鋼貿企業發展之路，從鋼材行業供不應求開始，取得鋼廠代理商不但是取得利潤的主要方式，而且是公司實力的體現，幾乎所有的大公司都是從做鋼廠代理開始發展壯大。鋼廠代理模式的優點是資源穩定，可以保證連續性供貨，對于開拓下游客戶和影響市場有利；缺點是訂貨政策由鋼廠單方面指定，代理商沒有發言權，處于被動地位。

上海凱景彩鋼有限公司總經理黃坤告訴記者，2003—2005年是鋼鐵行業產能極具擴張的時期，這也是2005年鋼價出現暴跌的根源之一。由此鋼廠進入強勢時期，其對代理商的政策也越來越嚴格，導致代理商從2007年開始出現較大變化。部分大公司從鋼廠協議戶中退出，進入到現貨領域，與短期期貨資源爭奪，加劇了行業競爭程度。

綁定終端模式。鋼貿行業企業眾多，有部分企業專門服務大型終端企業，簽訂三方協議，保持連續性業務操作。這種模式往往在資金和業務上有多種捆綁式合作條件。比如湖北匯通之于奇瑞汽車、杭州新泰之于浙江東南等。

“綁定終端模式的優點是大型客戶，需求穩定持續，可以保證銷量和利潤穩步增長；缺點是單一客戶在公司業務中的比例較大，客戶方面一旦發生變動，就會對公司業務產生巨大影響，導致銷量和利潤突然減少。”華東地區一位鋼貿商告訴記者。

記者發現，期現結合的模式在鋼貿商圈里也較為常見，這種模式的前提條件是貿易商手中一直持有大量現貨，主要品種為熱卷、螺紋鋼、線材。“客戶在現貨市場上的大量資源無法滿足公司的銷售要求時，則會在期貨市場進行套保。這種方式的優點是鎖定風險，避免無法預測的情況，保持日常業務的連續性；缺點是往往在價格上漲時提前出貨，出現因市場變動而帶來的超額利潤損失。”黃坤說。

經歷 幾家歡喜幾家愁

今年以來，螺紋鋼行情走勢可分為三個階段：第一階段是年初至5月12日，主力合約從4300元/噸上漲至6200元/噸，主要邏輯是全球經濟復蘇對鋼材需求的拉動，特別是制造業需求和出口增加明顯。其間價差呈收斂趨勢，包括期現基差和跨期價差都處于較低水平，期貨呈現節奏性升水狀況，噸鋼利潤最高增長至1400元。

第二個階段是5月13日至10月11日，主力合約5月12日見頂下跌，在4800—5800元/噸區間波動。市場交易邏輯是供應端減產與需求端下滑博弈。其間期貨強于現貨，遠月強于近月，噸鋼利潤呈現V形走勢。5—6月因全球粗鋼產量增長，鐵礦石價格強于成材，成材價格下跌加劇噸鋼利潤收縮，螺紋鋼利潤一度出現虧損。7月中旬后，鐵礦石價格因國內鋼廠減產而走弱，鋼廠利潤扭虧為盈，利潤再度增長至1200元/噸。

第三個階段是10月12日至今，鋼價高位趨勢性下跌，從5800元/噸下跌至4300元/噸。主要邏輯是旺季需求被證偽。其間期現價差走擴，期貨貼水現貨，遠月貼水近月。噸鋼利潤趨勢性下滑，后因原料價格補跌，噸鋼利潤近日修復至500元。

鋼企利潤可觀，反觀鋼貿商，就顯得有些悲戚。據黃坤介紹，今年1—4月，華東地區鋼貿商多是保本經營；5—6月，華東地區噸鋼大概毛利潤是300元；7—8月，噸鋼毛利大概為80元；9—11月，華東地區鋼貿商出現不同程度虧損，少則噸鋼虧損300元，高者噸鋼虧損1300元；進入12月，噸鋼虧損有所收窄，大致在200元。

買漲不買跌，鋼貿商也是如此。就在今年4月中旬，隨著環保政策加碼，鋼企轉型求存，罕見的一幕發生了。部分鋼廠停產、鋼坯告急、鋼貿商低姿態求貨……

唐山一位鋼貿商李先生告訴記者，4月向鋼廠采購時明顯感到了對方的強勢。對于4月最緊缺、價格漲幅最大的鋼坯，公司有幾千噸庫存，但基本都是鎖貨。即使經歷過一段時間的上漲，鋼坯價格已不算便宜，但下游依然照單全收。

記者在采訪其他鋼貿商時獲悉，不少鋼貿商在去年以來這波行情中均有所收獲。“去年四季度至今，扣除資金成本及運營費用，收益率在20%左右。”鄭州一位鋼貿商鄭先生說，這在行業內并不算高，成本主要集中在資金和人工方面，此外還有倉儲、運輸、房租等。不過，其所在公司將倉儲、運輸均進行了外包處理。

五一節后十余天，多數鋼材品種大漲并刷新歷史紀錄，八大品種噸鋼均價超過6600元。5月12日，國務院強調要應對大宗商品價格過快上漲及其連帶影響，這一信號立即在市場引起反應，鋼價開始大幅下行，期貨及現貨市場各品種均價下跌約千元，基本回落至大漲前的起點。采訪中有鋼廠人士告訴記者，與漲價期間每天近萬噸左右的出貨量相比，近期出貨量明顯下降，最低只有兩三百噸。

鋼貿商未等到“金九銀十”，鋼價就開始迅速下跌。黃坤告訴記者，黑色系期貨盤面自10月下旬大幅回落，接下來也未出現預想中的超跌反彈，反而進一步下行。10月底11月初，部分反套交易被套400—700元/噸，唐山市場上已經有十幾個貿易商爆倉，其他集散地也差不多情形，很多遠期現貨的交貨時間集中在11月15日—11月30日之間。如果11月15日之前基差繼續擴大，那么大部分期現公司和貿易商將面臨巨額虧損甚至爆倉的風險，這個時候反套被套的一方利益達成一致。如果期貨盤面不能拉升，那么只能是現貨降價的方式促使基差收斂。

一位行業人士告訴記者，今年上半年，受益于政策紅利，鋼貿商賺得盆滿缽滿。自10月開始，有部分貿易商前期高價拿的貨，會有部分虧損，不過綜合全年利潤的話，應稍有盈利。“目前鋼貿商普遍面臨融資難、資金成本高、結算價格不到位、倒掛虧損的狀態。終端廠家話語權大，每年都有降低成本的要求，原材料上漲，導致他們降本任務重，回款壓力大。”黃坤說。

探索 遠期交易風險大

記者在采訪中獲悉，當前鋼貿商和鋼廠拿貨的主要方式有兩種：一種是直接鎖定價格，簡稱鎖價，談好價格，簽訂合同，鋼貿商付好貨款后，鋼廠開始排單生產，一般交貨周期為45天到65天左右，這種方式在國有大鋼廠里面已經不多；另一種是目前較多的后結算模式，鋼廠給一個合同指導價，一般比當天的鋼鐵市場現貨價格高600—1000元/噸，讓鋼貿商打款。

黃坤給記者舉例說，東北某鋼廠每月15日到20日接受鋼貿商下單，50天后的當月16日，該鋼廠選取半月內的現貨市場均價做最終結算價格，一般是偏高價，如果出現大跌，鋼廠會追補款，追補款要壓3個月到6個月。例如，10月16日上海市場1.0×1250×C冷軋當天最低價為6330元/噸，本鋼給的后結算價格是6400元/噸，貿易商8月打款合同價格在6800元/噸左右，鋼廠每噸追補400元/噸。后結算模式的風險是貿易商價格完全被動，鋼廠結算的價格一般都偏高，很多時候都是結算完后，市場開始下跌。例如，2021年10月16日，結算完后，冷軋價格一路跌至5330元/噸，算上3個月的資金利息，鋼貿商沒有賣完的冷扎就要每噸虧1220元左右。所以，鋼貿商給鋼廠打款時，鋼廠規定的打款價格太高，資金占用嚴重，結算價格不到位，倒掛是常態。

記者發現，當前鋼貿商圈里不少資本雄厚的公司選擇遠期交易模式。黃坤解釋稱，一些資本雄厚的公司制定的鋼鐵遠期期貨價格比目前的現貨價格低很多，而且只需要支付15%—20%的保證金，不少鋼貿商看到遠期價格相對很低，心懷僥幸心理，積極參與進去，期待后市能夠大漲。2021年10月之后，參與的貿易商更多是因為當時鋼鐵現貨價格有價無市，鋼廠訂貨成本太高，而遠期價格相對低很多，是一個訂貨渠道，結果遭遇了持續兩個月以上的暴跌，這些公司反復下調遠月鋼材價格，導致鋼貿商損失慘重。

記者發現，今年10月12日鋼材遭遇斷崖式大跌之后，11月10日，螺紋鋼2201合約最低達4026元/噸，10月11日最高5870元/噸。很多手握遠期期貨合同的公司開始采取措施，沒交貨的就通知貿易商追加合同保證金，不能追加保證金的貿易商，馬上沒收保證金和還沒有生產的鋼材期貨。

華東地區的一位鋼貿商告訴記者，國內大概有四成的鋼貿商在用遠期交易，鋼價持續下跌時，其損失較大。不少人士會有疑問，何為遠期交易？期貨和遠期的區別是什么？

行業人士直言，期貨和遠期的區別在于：一是交易場所不同。期貨合約在交易所內交易，具有公開性，而遠期合約在場外進行交易。二是合約的規范性不同。期貨合約是標準化合約，除了價格，合約的品種、規格、質量、交貨地點、結算方式等內容者有統一規定。遠期合約的所有事項都要由交易雙方一一協商確定，談判復雜，但適應性強。三是交易風險不同。期貨合約的結算通過專門的結算公司，這是獨立于買賣雙方的第三方，投資者無須對對方負責，不存在信用風險，而只有價格變動的風險。遠期合約須到期才交割實物、貨款早就談妥不再變動，故無價格風險，它的風險來自屆時對方是否真的前來履約，實物交割后是否有能力付款等，即存在信用風險。四是保證金制度不同。期貨合約交易雙方按規定比例繳納保證金，而遠期合約因不是標準化，存在信用風險。五是履約責任不同。期貨合約具備對沖機制、履約回旋余地較大，實物交割比例極低，交易價格受最小價格變動單位限定和日交易振幅限定。遠期合約如要中途取消，必須雙方同意，任何單方面意愿是無法取消合約的，其實物交割比例極高。

展望 期現結合助發展

跟現貨貿易相比，期貨交易具有資金占用低、流動性好、規則透明、違約率低等優點。不過從實際應用效果來說，很多涉鋼的現貨貿易企業在嘗試期貨套期保值的實操過程當中遇到了很多現實問題。 多數初涉期貨市場的企業，依據套期保值的傳統“月份相同、方向相反”的理論進行期貨操作，卻為何沒能取得較好的保值效果呢？

海通期貨黑色系研究員邱怡宏告訴記者，從鋼材貿易商面臨的風險敞口來看，貿易企業作為現貨流通的中間環節，企業采購和銷售端多數都會跟隨現貨市場走勢，隨著期貨市場的日益發展，期貨市場走勢往往也會干擾現貨價格，使得貿易商面臨的價格波動風險有所放大。企業的風險敞口主要來源于面臨價格波動而沒有套期保值的部分，對于貿易商企業而言，其最終風險將源自企業采購鋼材面臨的價格上漲風險、采購鋼材之后面臨的價格下跌風險，以及常備庫存面臨的跌價風險。因此，嚴格意義上來說，貿易商企業的敞口量是不斷變化的，為了更貼合企業實際狀況，需根據采購、銷售以及庫存情況頻繁核算敞口量，進而也可能會導致階段性套保方向的變化。

“在實際套保過程中，有些鋼材和貿易企業反映，在期現結合過程中，還遇到了行情匹配方面的問題。比如，目前一般螺紋鋼、焦煤、焦炭等黑色期貨合約并非連續活躍合約，往往主力提前一個多月開始移倉換月，而移倉后的主力合約多在4個月以后，走勢邏輯是完全的期貨思維了，最近的主力合約走勢此時并不能覆蓋現貨的短期波動，周期的不同往往意味著套保效果很容易南轅北轍，給企業連續套保和期現結合的規模擴大帶來了一定阻礙。”錦泰期貨高級研究員陳捷說。

邱怡宏認為，從企業參與套期保值的流程來看，由于貿易商所處環節的關鍵性，除了基本對期貨及現貨市場的認知及了解外，各流程的每一環節均有其重要性，一是確定套保方向和周期，套期保值不同于短期投機，不對每天的行情波動過度關注，應結合企業定位、風險敞口情況、價格運行周期性規律以及供需形勢分析綜合考量，以市場長期趨勢為主。一般情況下，貿易商企業的套期保值活動可統一為對庫存的風險管理活動，但若出現企業庫存較低，或下游訂單已鎖定售價等情況，則也需通過買入性套保來對沖風險。二是確定套保比例和手數，此方面需結合企業風險敞口量、企業對供需形勢和庫存風險預估程度，以及可用資金的規劃三個方面對套保比例和手數靈活調整，既保證可滿足對風險敞口的優化，也保證后續在期貨市場中不被動。此外，由于貿易商企業每日的產銷未必平衡，每天的風險敞口通常也會存在差異，需定期對套保頭寸進行調整。三是選擇套期保值合約，此方面需考慮現貨交割、流動性和換月等問題。此外，由于期貨價格運行邏輯不唯一，往往會存在現實與預期的博弈，甚至是邏輯的切換，近遠月表現往往也會存在差異。因此，在選擇套期保值合約時對期貨市場以及期貨合約運行強弱的分析也是至關重要，可根據不同階段的情況靈活將風險敞口量分散至不同期貨合約上。四是預估套保中的資金占用情況，結合期貨市場波動率，充分預留一部分資金，盡可能規避因為行情異常波動對套保流程的干擾。五是對套期保值時機的選擇方面，可根據采購和產品庫存水平，以及銷售順暢程度或產品銷售淡旺季周期判斷是否為套保的最佳時機；根據鋼價的季節性規律或是否存在系統性風險擇機套保；也可根據價格區間預估或選擇保有一定安全邊際的位置介入套保；結合基差分析，在合適的基差范圍內建倉，從概率上規避基差風險，保證對于風險敞口的覆蓋性能，基差風險較普遍，因此對基差的分析顯得更為重要，此外，在建倉方式上既可以單一價位一次性建倉，也可以分批分階段建倉，通過不同的點位降低風險，保留一些補倉機會。

陳捷提醒，在交易細節上，可以根據企業現貨利潤和庫存情況靈活調整保值比率，在現貨利潤微薄、維持低庫存經營策略階段，可適當減少期貨保值頭寸，降低保值資金占用。同理，在現貨利潤相對豐厚、市場趨勢較為明朗的階段，可以適當提高保值開倉數量，提前鎖定部分現貨利潤。原則上企業單個月份合約最大開倉量不能超過企業單月現貨的貿易量（產量），同時針對短期市場波動，應合理安排套保資金，提前預留部分保證金以應對極端行情。對于常備的周期性保值頭寸，要根據歷史基差和期、現貨價格走勢變化，做好行情預案，在極端行情和基差處于合適位置時可提前完成期現轉換，做好止盈止損。

在上述人士看來，在套期保值過程中，分析市場是基礎，需要從企業情況、市場供需、國家政策、國際環境、投機情緒、技術分析等多維度進行行情研判，因此，這需要扎實的分析及研究能力。但更重要的一點仍在于企業的理念，企業須做到期現結合，要將避險理念貫穿始終，不以任何一方的盈利而受投機理念的干擾。