不過，目前全球約有9000萬噸鐵礦石，成本位于礦山邊際成本80美元/噸以上，若鐵礦石價格跌穿該位置，則上述供應可能退出市場，基本能夠?qū)_全年鐵礦石需求下降的影響。80美元/噸的成本折算到9月合約上為650元/噸，即使考慮貼水因素，9月合約在600元/噸以下也缺乏續(xù)跌空間。

需求端：全球高爐普遍減產(chǎn)，鐵水產(chǎn)量同比下滑

國內(nèi)：鋼廠減產(chǎn)自救，粗鋼壓減政策待落地

4月以來，國內(nèi)鋼價累計下跌超過25％，鋼廠虧損范圍由短流程蔓延至長流程。隨著鋼廠盈利的不斷收縮，6月中旬后，高爐主動減產(chǎn)意愿升溫。據(jù)不完全統(tǒng)計，6月15日—7月22日，全國陸續(xù)新增92座高爐檢修，影響日均鐵水產(chǎn)量31.97萬噸。

伴隨著鋼廠主動減產(chǎn)的兌現(xiàn)，原料價格大幅調(diào)整，其中焦炭現(xiàn)貨累計下跌900元/噸，普氏62％鐵礦石指數(shù)累計下跌64.4美元/噸，張家港重廢累計下跌1140元/噸。受此影響，7月以來，鋼廠虧損程度環(huán)比縮小。截至7月22日，我們追蹤的華北高爐、華東電爐（平電）即期利潤基本轉(zhuǎn)正，其進一步減產(chǎn)的動力減弱。考慮到目前長流程鋼廠主動減產(chǎn)主要采取降低廢鋼添加量、降低鐵礦入爐品位、短期檢修悶爐等手段，靈活性較高且持續(xù)性有限，若鋼廠盈利繼續(xù)回暖，則高爐可在短期較快復產(chǎn)。統(tǒng)計已經(jīng)公布的高爐檢修計劃發(fā)現(xiàn)，7—9月，檢修高爐影響日均鐵水產(chǎn)量逐月遞減。

雖然政府明確要求2022年粗鋼產(chǎn)量同比下降，但具體壓減目標、實施方案均未公布。市場普遍猜測，中性情況下將壓減粗鋼產(chǎn)量3000萬噸，樂觀情況下將壓減粗鋼產(chǎn)量5000萬噸。2022年1—6月，全國粗鋼產(chǎn)量累計減少3644.9萬噸，若要求壓減3000萬噸，則7—12月產(chǎn)量同比就有增加644.9萬噸（+1.4％）的空間。屆時，日均粗鋼產(chǎn)量將由1—6月的291.1萬噸減少至258.6萬噸，環(huán)比下降11.1％。若要求壓減5000萬噸，則7—12月粗鋼產(chǎn)量仍需同比減少1355.1萬噸（-2.9％），日均粗鋼產(chǎn)量將由1—6月的291.1萬噸減少至257.8萬噸，環(huán)比下降14.9％?？紤]到今年粗鋼壓減工作既要避免再次出現(xiàn)2021年“一刀切“式的集中限產(chǎn)，又要幫助鋼鐵行業(yè)實現(xiàn)供需再平衡，同時還要兼顧穩(wěn)增長和保就業(yè)的經(jīng)濟工作目標，并降低下游行業(yè)原料成本上漲風險，故粗鋼產(chǎn)量壓減3000萬噸的可能性更高。

進一步拆分上半年國內(nèi)粗鋼減量的3644.8萬噸，1744.9萬噸由鐵水減量實現(xiàn)，1899.9萬噸由廢鋼消耗減量實現(xiàn)。統(tǒng)計局口徑廢鋼比由年初的18.91％下降至6月的15.27％。鑒于本輪原料價格回調(diào)期間，鐵水較廢鋼性價比基本消失，下半年鐵水對廢鋼的替代性將低于上半年。假設下半年廢鋼比保持14％—15％的水平，若全年壓減粗鋼產(chǎn)量3000萬噸，則7—12月生鐵將同比減產(chǎn)290萬—770萬噸，產(chǎn)量較上半年減少2964萬—3440萬噸，日均鐵水產(chǎn)量將在219.9萬—222.4萬噸，全年生鐵減產(chǎn)2036萬—2512萬噸；若全年壓減粗鋼產(chǎn)量5000萬噸，則7—12月生鐵將同比減產(chǎn)2011萬—2467萬噸，產(chǎn)量較上半年減少4684萬—5140萬噸，日均鐵水產(chǎn)量將在210.6萬—213.1萬噸，全年生鐵減產(chǎn)3756萬—4212萬噸。

海外：經(jīng)濟下行壓力加大，生鐵產(chǎn)量同比下降

受地緣政治、全球經(jīng)濟增速放緩等因素影響，海外鋼材需求走弱，高爐產(chǎn)量明顯下降。2022年1—5月，海外高爐生鐵產(chǎn)量累計同比減少1108.1萬噸，降幅達到5.81％，其中獨聯(lián)體貢獻減量518.7萬噸，產(chǎn)量同比降幅高達15.89％。目前來看，歐美仍處于激進加息階段，其經(jīng)濟增速下行壓力持續(xù)積累，即使海外高爐生鐵產(chǎn)量保持5月的水平直至年底，7—12月生鐵產(chǎn)量也將同比減少1193.1萬噸、全年產(chǎn)量同比減少2480.2萬噸。

基于以上分析，國內(nèi)外高爐減產(chǎn)預期均較強，若國內(nèi)最終落實粗鋼壓減3000萬噸的政策，那么2022年全球生鐵產(chǎn)量同比將減少4500萬—5000萬噸、國內(nèi)生鐵產(chǎn)量減少2000萬—2500萬噸、海外生鐵產(chǎn)量減少2480萬噸。折算成鐵礦石需求，鐵礦石消耗量同比將減少7200萬—8000萬噸，其中國內(nèi)消耗量減少3200萬—4000萬噸、海外消耗量減少接近4000萬噸。具體到下半年，全球鐵礦石需求同比將減少2180萬—3140萬噸，其中國內(nèi)減少470萬—1230萬噸、海外減少1910萬噸。

供應端：主流礦山增量有限，非主流礦山減量突出

受降雨、礦山檢修以及地緣政治等因素影響，2022年1—6月，全球鐵礦石供應同比大幅下降。口徑，2022年前27周，全球鐵礦石發(fā)運量同比減少約3429萬噸，降幅為4.34％。具體看，四大主流礦山鐵礦石發(fā)運量同比減少549萬噸，降幅為1.07％，其中澳巴19港鐵礦石發(fā)運量同比減少894萬噸，降幅為1.44％。此外，非主流礦山鐵礦石發(fā)運量同比減少2880萬噸，降幅為10.37％，其中非澳巴鐵礦石發(fā)運量同比減少2534萬噸，降幅為14.85％。

四大礦山：追趕財年目標，下半年穩(wěn)步增產(chǎn)

2022年上半年，巴西南部強降雨、設備安裝、撥采率降低，淡水河谷鐵礦石產(chǎn)量僅為1.38億噸，同比下降約570萬噸，S11D產(chǎn)量低于預期，南部系統(tǒng)350萬噸產(chǎn)能被出售。二季度產(chǎn)銷報告披露，淡水河谷正式下調(diào)2022財年指導目標1000萬—1500萬噸，為3.1億—3.2億噸。進入下半年，由于新增產(chǎn)能少且多于年末投產(chǎn)，淡水河谷產(chǎn)量將呈季節(jié)性恢復特征，含中西部系統(tǒng)在內(nèi)，全年預計實現(xiàn)3.13億噸的鐵礦石產(chǎn)量，雖小幅低于2021年的水平，但下半年同比將增產(chǎn)約270萬噸、環(huán)比將增產(chǎn)約3700萬噸。

2022年上半年，澳洲三大礦山也受到疫情、檢修及降雨等因素的影響。必和必拓鐵礦石產(chǎn)量同比減少121萬噸、發(fā)運量同比減少552.6萬噸，2022財年產(chǎn)量僅追平年度指導目標的下限2.78億噸。力拓Gudai-Darri項目施工進度落后，皮爾巴拉產(chǎn)區(qū)遭遇強降雨，一季度鐵礦石發(fā)運量同比降幅達到8％。FMG是唯一實現(xiàn)正增長的主流礦山，其一季度鐵礦石發(fā)運量達到4650萬噸，同比增加420萬噸；進入下半年，天氣因素影響減弱，二季度必和必拓SouthFlank項目提產(chǎn)進度超預期，力拓Gudai-Darri項目正式投產(chǎn)，F(xiàn)MGEliwana項目產(chǎn)量穩(wěn)步提升，預計澳洲三大礦山最終均能實現(xiàn)其最新的年度指導目標，主流澳礦供應量環(huán)比也將增加。

根據(jù)四大礦山的最新指導目標及其投產(chǎn)計劃，預計2022年四大礦山總產(chǎn)量約為11.04億噸，與2021年基本持平，下半年產(chǎn)量有望實現(xiàn)5.82億噸，同比增加約500萬噸，環(huán)比增加約5900萬噸。

非主流礦山：多重因素共同作用，減產(chǎn)幅度較大

2022年1—6月，我國進口非澳洲巴西鐵礦石數(shù)量同比減少約2776萬噸，降幅超過30％。其中，進口自印度、烏克蘭、加拿大、蒙古和南非的鐵礦石數(shù)量減少2363萬噸。海外非主流礦供應影響因素較多，且多數(shù)因素將持續(xù)影響至下半年。

第一，疫情導致南非礦山勞動力緊缺。英美資源一季度鐵礦石產(chǎn)量同比和環(huán)比分別下降19％和13％，其中Kumba礦區(qū)產(chǎn)量大幅低于預期，其已經(jīng)正式將2022年度目標產(chǎn)量下調(diào)為6000萬—6400萬噸，降幅在300萬噸。

第二，地緣政治。2020年俄羅斯和烏克蘭分別出口鐵礦石2573萬噸和4629萬噸，占全球鐵礦石出口量的4.35％，其中近2600萬噸銷往我國。俄烏沖突爆發(fā)以來，烏克蘭海運受阻。2022年1—5月，我國進口俄烏兩國鐵礦石累計同比減少31.05％，其中4—5月的降幅達到54.8％。目前，地緣沖突依然持續(xù)，謹慎估計，全年俄烏鐵礦石供應量減半。

第三，印度大幅提高鐵礦石出口關(guān)稅。2021年，印度鐵礦石出口量約為6700萬噸。由于鐵礦石價格重心大幅下移，印度政府又大幅上調(diào)鐵礦石出口關(guān)稅，2022年印度鐵礦石出口量同比大幅收縮。預計印度鐵礦石2022年出口減量在2000萬—3000萬噸。

第四，鐵礦石均價重心下移，高成本礦山退出市場。2022年1—6月，普氏62％Fe鐵礦石均價錄得139.71美元/噸，而2021年同期為183.42美元/噸，跌幅近24％。目前，普氏62％Fe鐵礦石均價還不及110美元/噸，澳洲、智利等國家部分高成本礦山基本停產(chǎn)。

國內(nèi)礦山：疫情影響減弱，后期供應小幅增加

由于疫情影響，2022年上半年國產(chǎn)礦供應低于預期，鐵精粉產(chǎn)量同比減少486萬噸，降幅為3.6％。不過，隨著國內(nèi)疫情的有效控制，礦山產(chǎn)量逐步恢復，6月，鐵精粉產(chǎn)量已幾乎與2021年6月持平。2021年下半年，礦山安全檢查趨嚴、能耗雙控等超預期的生產(chǎn)制約因素較多，鐵精粉產(chǎn)量基數(shù)偏低，而2019—2020年下半年鐵精粉月度產(chǎn)量基本穩(wěn)定在2200萬噸以上，若2022年下半年鐵精粉月度產(chǎn)量保持2200萬噸，則下半年鐵精粉累計產(chǎn)量將小幅增加約500萬噸，全年產(chǎn)量就會與2021年持平。

通過梳理礦山供應可得，2022年四大礦山供應增量有限，非主流礦山減量較多，全球鐵礦石供應預計同比減少5300萬—6300萬噸，其中下半年減少1800萬—2400萬噸?？紤]到下半年海外鐵礦石需求下滑，澳、巴兩國鐵礦石運往我國的比例預計將由83.1％和66.58％提高至85％和70％，對應下半年我國鐵礦石進口減量在800萬—1000萬噸，疊加國產(chǎn)礦增量，2022年下半年國內(nèi)鐵礦石供應將減少300萬—500萬噸。結(jié)合前文對鐵礦石需求的分析，下半年國內(nèi)外鐵礦石市場供應寬松趨勢較為明確，國內(nèi)港口鐵礦石庫存將持續(xù)累積，預計到年底與2021年的庫存高度持平。

小結(jié)：港口庫存預計累積，價格重心逐步下移

通過上述分析，可以判斷，2022年鐵礦石供應減量低于需求降幅，供需過剩格局較為明確，國內(nèi)港口鐵礦石大概率持續(xù)累積，年底庫存高度或與2021年持平。如此一來，鐵礦石價格重心勢必下移，進一步出清部分高成本礦山產(chǎn)能。

雖然鐵礦石供應寬松的大方向較為確定，但由于礦山供應相對剛性，僅從年內(nèi)的時間窗口看，鐵礦石價格也存在支撐。據(jù)CRU全球鐵礦石海運到岸成本曲線估算，全球約有9000萬噸的鐵礦石成本位于80美元/噸以上，8000萬噸成本位于60—80美元/噸。若鐵礦石價格跌穿80美元/噸，則9000萬噸鐵礦石就會退出市場，可基本對沖國內(nèi)粗鋼壓減3000萬噸情況下鐵礦石需求減量的影響。若鐵礦石價格進一步跌破60美元/噸，則鐵礦石供應減量可達1.7億噸，可以完全覆蓋國內(nèi)粗鋼減產(chǎn)5000萬噸的影響。這表明，礦山邊際成本對鐵礦石價格存在較強支撐。

考慮到國內(nèi)壓減粗鋼3000萬噸的可能性偏高，基于FMG和BHP給出的主流低品粉礦7月的折扣，可以推算出80美元/噸的礦山邊際成本折算至9月合約的價格，其集中在650元/噸。即使考慮貼水因素，鐵礦石9月合約在600元/噸以下也缺乏續(xù)跌空間。因此，長期來看，下半年鐵礦石價格重心雖逐步下移，但底部存在較強支撐。

短期來看，7月中旬9月合約已經(jīng)跌至礦山邊際成本，供應過剩的利空有所消化，潛在利多對鐵礦石價格的支撐將階段性增強。目前，需要關(guān)注以下兩點：

其一，隨著鐵礦石、焦炭等原料價格的回調(diào)，國內(nèi)高爐盈利能力明顯改善，進一步檢修的意愿減弱。國內(nèi)正處于穩(wěn)增長政策效果逐步顯現(xiàn)階段，鋼材需求仍有環(huán)比改善預期。以螺紋為主的鋼材品種開始連續(xù)去庫，市場悲觀情緒得到釋放，鋼價低位企穩(wěn)并出現(xiàn)階段性反彈的概率提高。在粗鋼減產(chǎn)政策落地前，鐵水產(chǎn)量可能已經(jīng)階段性見底。

其二，6月中旬以來，國內(nèi)鋼廠主動減產(chǎn)的同時，也在主動降低進口礦庫存。若鋼廠后期陸續(xù)復產(chǎn)，其補庫需求也將隨之釋放。