經過11月上旬的止跌反彈后，近日螺紋鋼期貨價格再度破位下跌，創出歷史新低。我們認為，在需求萎縮、出口下降、減產有限的背景下，螺紋鋼期貨仍將延續探底進程。

固定投資繼續下滑

2014年以來，螺紋鋼終端需求持續低迷。房地產行業與基礎設施建設是螺紋鋼消費的主要領域，一方面，房地產行業受制于人口結構變化等因素，整體已經見頂回落；另一方面，基礎設施建設仍有較大空間，但由于資金來源等方面的限制，今年以來基建投資同比增速逐月下滑。最新數據顯示，1—10月，我國基建投資同比增速回落至17.39%。

1—10月，我國固定資產投資額（不含農戶）為447425億元，較去年同期增長10.2%，這一增幅較1—10月的同比增幅回落0.1個百分點，繼續刷新15年低點，螺紋鋼需求繼續萎縮。我們認為，從長周期來看，我國螺紋鋼需求頂峰已過，未來螺紋鋼終端需求繼續萎縮的可能性較大，這也意味著螺紋鋼價格將持續受到需求端的壓制。

鋼材出口環比大降

海關數據顯示，10月，我國出口鋼材902萬噸，較9月減少223萬噸，環比下降19.8%，同比增長5.87%，月度出口量創最近4個月新低；1—10月，我國累計出口鋼材9213萬噸，同比增長24.7%。鋼材出口大幅回落有兩方面的原因：一方面是反傾銷力度加大。其實，歐洲鋼鐵工人的失業與中國鋼材出口關系不大，但這種情緒恰恰反映了國際市場對我國鋼材出口的態度。另一方面是隨著鋼材出口價格持續下跌，部分品種出口價與內銷價已經出現倒掛，這降低了鋼廠出口的積極性。

整體而言，雖然鋼材單月出口量大幅下滑尚不能斷定出口轉勢，但我們認為，全年1億噸以上的鋼材出口量已經足夠龐大，在可以預見的時間周期內，我國鋼材出口很難再出現大幅增長。也就是說，依靠出口來緩解鋼材供給壓力的難度可能會越來越高。

鋼廠減產力度有限

隨著行業盈利狀況的惡化和需求端的萎縮，中國鋼鐵業已經出現減產情況。國家統計局的數據顯示，1—10月，全國粗鋼產量為67510萬噸，同比下降2.2%。微觀的數據同樣顯示了鋼廠的減產行為，據市場調研數據測算，2014年全國高爐全年開工率均值在90%左右，而今年年初至今全國高爐開工率均值在84%左右，較去年有著較為明顯的下降。螺紋鋼終端需求的萎縮是導致鋼鐵產量下降的根本原因。換句話說，鋼廠以往面臨的是鋼材價格下跌和鋼廠虧損，只要鋼材銷量能夠維持，鋼廠就沒有減產動力，但是如今鋼廠面臨的是產品出貨壓力加大，減產也是無奈之舉。

目前來看，鋼廠減產力度仍相對有限，尤其是在鐵礦石價格近期出現補跌的情況下，鋼廠的開工率未能進一步下滑，甚至出現回升。11月13日，Mysteel調查的163家鋼廠高爐開工率為78.31%，與前一周持平，產能利用率為84.13%，較前一周增加0.04個百分點。

我們認為，鋼廠減產未能擴大的原因主要有以下幾點：首先是臨近年末，鋼廠考慮到下一年的貸款額度，可能高負荷生產以保證資金流；其次是部分大型鋼廠雖然煉鋼主業虧損嚴重，但通過副業的經營可以在一定程度上緩解主業壓力；最后是眾多鋼廠都是地方的重要就業保障，一旦減產停產會涉及社會就業壓力問題。

綜上所述，由于房地產行業投資和基礎設施建設投資增速均有所下滑，螺紋鋼內需進一步萎縮，而出口量的環比劇降表明外需也不樂觀，需求端的下降對螺紋鋼價格構成壓制。另外，從各項數據來看，鋼廠的減產力度有限，螺紋鋼的供給壓力仍存。我們由此認為，后市螺紋鋼期貨價格將繼續探底。