在供給側結構性改革背景下，把產能過剩產業的上市公司打造成金融控股平臺日益成為地方國企改革的重要方式之一。繼重慶鋼鐵之后，7月18日，華菱鋼鐵披露重組預案，將剝離鋼鐵業務，變身為湖南省金融控股平臺，形成金融業務及節能發電業務的雙主業綜合性公司。

財富證券策略研究員李孔逸認為，剝離盈利差的部分，將盈利強的資產置換到國企殼中，很多國資委都有這樣的動力。尤其是金融資產，盈利能力較強，有利于優質資產的做大做強。反過來，提高金融業能力也能更好的服務當地企業。

去產能背景下，實體產業希望轉型金融控股平臺，來掌握更多金融資源從而得到充足的融資支持。上市的金控平臺能夠拓展融資渠道，強化企業的融資能力，從長期來看資本市場可為金控的后續業務布局和資產整合提供較好的資本運作平臺。

但是這種轉型方式存在較大不確定性。一方面離不開地方政府的支持，另一方面證監會的重組新規也將形成較大障礙。一家中小券商人士向記者表示，在監管趨嚴的背景下，政策風險比較大。尤其該方案涉及到借殼上市的爭議。

注入打包金融資產變身金控平臺

7月18日，華菱鋼鐵一紙重組公告宣告其或不久將徹底退出鋼鐵行業，成為一家從事信托、證券、保險等金融業務及節能發電業務的雙主業綜合性公司。

“在產能過剩行業，實現產業鏈的橫向發展比較難。地方國資旗下有很多優質資產，將這些優質資產打包到上市公司，尤其是打包金融資產統一打造成金控平臺，很多國資委都有這樣的動力，因為這塊盈利能力比較強。”財富證券策略研究員李孔逸向記者表示。

預案顯示，華菱鋼鐵擬通過非公開發行股票方式購買財信金控持有的財信投資100%股權和深圳潤澤持有的財富證券3.77%股權，而財信投資的主要資產為財富證券62.89%股權、湖南信托96%股權和吉祥人壽保險29.19%股權。

擬置入的資產中，除吉祥人壽因成立時間短還沒進入贏利期，其余資產都具有較強的盈利能力。財富證券、湖南信托、華菱節能2015年分別實現利潤12.40億元、5.56億元和1.21億元；上市公司保留資產湘潭節能預計年度盈利在1億元以上。

財富證券作為湖南國資委旗下唯一券商，成為湖南資本市場的中堅力量。數據顯示，今年前四個月，財富證券實現手續費及傭金凈收入4.75億元。2015年，手續費及傭金凈收入合計13.92億元，同比增加了162%。今年前四個月，債券承銷金額達到了248億元，超過去年全年的兩倍多。

與東北證券、國海證券等規模類似的上市券商比較，財富證券可比上市公司市凈率范圍為1.86-2.77倍，財富證券的市凈率為2.05。截至7月22日，國海證券的總市值314億元。以此類比，財富證券上市后估值或超過300億元。

注入的另一資產湖南信托是湖南省唯一一家信托公司，財信投資和湖南國投分別持有湖南信托96%和4%的股權，實際控制人為湖南省國資委。

在信托行業整體出現凈利潤下滑之下，湖南信托取得了不錯的業績。今年上半年，湖南信托的業務收入達到3.21億元，同比增長46.91%；營業收入約3.72億元，同比增速34.44%；凈利潤達到1.64億元，同比增速達到27.79%，均位居行業前列。

截至今年4月底，湖南信托存續信托資產中，投資基礎產業的規模占比高達64.92%，投資證券市場的規模比重僅有2.56%，在固有資產中，長期股權投資比重僅為4.22%。

在重組方案中，湖南信托預估按照的市凈率僅為1.69倍。而同為上市信托的陜國投A目前市凈率2.39，安信信托為4.46。目前陜國投A與安信信托的總市值分別為169億與313億元，以平均值推算，湖南信托市值或可估算為200億元。

目前A股市場尚無從事人壽保險且與吉祥人壽規模相當的可比上市公司，因此無法估算其市值。按重組方案，吉祥人壽保險占有29.19%股權。吉祥人壽成立較晚，仍處于初創期。近幾年連續虧損。數據顯示，吉祥人壽2014年、2015年、2016年1-4月份凈利潤分別為-1.77億元、-1.36億元、-1.26億元。

再加上湘潭節能、華菱節能，保守估計市值規模100億元。這意味著，若重組順利完成，華菱鋼鐵這一金控平臺最最保守的市值規模將超過600億元。

通過此次重組，財富證券與湖南信托將雙雙實現曲線上市。在漫長的IPO排隊中，實現曲線上市的方式也成為不少金融企業的選擇。例如，剛剛重組過會的寶碩股份，定增收購華創證券100%股權。因此，華創證券也順利實現了曲線上市。

不過值得注意的是，財富證券、湖南信托、吉祥人壽作為湖南地方性企業，主要業務均集中于湖南當地，雖然前述三家企業正在盡力開發省外市場，但省外市場擴張效果存在不確定性。7月22日，深交所下發的問詢函中，要求華菱鋼鐵補充說明如何有利于進一步增強上市公司持續經營能力。

轉型之旅充滿未知

華菱鋼鐵的這一轉型，意在打造湖南省的金融控股平臺，推動省內金融產業的發展。華菱鋼鐵表示，湖南省內的優質金融資產注入上市公司，將進一步推動湖南省國有資產證券化的工作，打造湖南地方金融產業的領軍企業和地方金融控股集團。

事實上，將同一國資委控制下的非上市金融資產注入過剩產業的上市公司正日益成為國企改革的重要方式之一。例如，重慶鋼鐵計劃從重慶渝富資產經營管理集團有限公司收購非上市金融類等資產，并同時出售公司鋼鐵相關資產。

愿景很美好，但最終能否實現卻存在較大不確定性。地方政府的支持力度與證監會的監管政策都增加了不確定性。

“一些過剩行業的上市公司催生了國企殼。最終成功與否這個很大程度上要看地方政府的支持力度。它把傳統業務賣給集團，產能還在，目前這只是去產能化的一個過渡方式。”華中地區一家券商鋼鐵行業研究員向記者表示。

業內人士認為，地方政府是建立金控平臺的主要推手。地方金控大多為地方國有獨資或控股企業。重組方案中，華菱鋼鐵亦表示，重組已獲得湖南省委省政府高度重視與大力支持。

“建立金控平臺，有利于優質資產的做大做強。地方政府整合金控平臺是為了提升國有金融資產的規模集聚效應和資源利用率，提高區域金融業競爭力，更好地服務于本地企業融資和地區經濟發展。現在地方政府的資金壓力比較大，通過金控平臺可以進行各種融資，也可以緩解地方財政壓力。目前二級市場對這樣的資產也比較感興趣。”一家中小券商人士向21世紀經濟報道記者表示。

另一大不確定性則來自于證監會的監管政策。今年6月份，證監會發布了修訂后的《上市公司重大資產重組管理辦法》，增加了多項指標，打擊規避借殼上市行為。

盡管華菱鋼鐵表示，本次重組不構成借殼上市。但是市場上存在較大質疑。7月22日下午，深交所向華菱鋼鐵下發重組問詢函，其中關注點之一為華菱鋼鐵是否存在規避重組上市情形。

目前，重慶鋼鐵的重大資產重組仍在進展中。此前，寶鋼集團謀求將旗下華寶信托等金融資產注入*ST韶鋼，在籌劃5個月之后，這一計劃于6月份宣布終止，原因解釋為重組稅費高和審批過程漫長。

“在監管趨嚴的背景下，政策風險是比較大的，尤其現在打擊殼資源炒作。如果華菱鋼鐵通過，可能會引發更多的地方國資委效仿，監管層可能也會針對該種模式推出新的監管。最終轉型成功與否，我覺得風險比較大。”上述一家中小券商人士表示。