適用債轉股的債權以銀行貸款為主，債券等是否納入由參與方自主協商而定，針對臨時有困難、但有發展前景的企業降杠桿；政府不強制“拉郎配”；鼓勵社會資金參與，政府不承擔損失兜底。
經過近兩年的談判，負債近千億中鋼集團債轉股方案基本落地，目前有關方案已經上報國務院，很快將有實質性進展。與中鋼股份債轉股方案同時落地的，還有本輪債轉股的指導意見。據了解，在國家發改委、央行、財政部、銀監會等多部委的多次研究討論后，最新方案取消了債轉股試點規模，強調“一企一策、一事一議”。適用債轉股的債權以銀行貸款為主，債券等是否納入由參與方自主協商而定，針對臨時有困難、但有發展前景的企業降杠桿；政府不強制“拉郎配”；鼓勵社會資金參與，政府不承擔損失兜底。
今年3月，國務院總理李克強多次表態，“可通過市場化債轉股的方式來逐步降低企業的杠桿率”，引發市場熱議。據了解，一開始有部委建議，比照1999年政策債轉股占GDP的比重來確定此次債轉股的總體規模，數字十分驚悚。此前財新于4月初獨家報道，當時有方案將首批債轉股規模確定為1萬億元。消息甫出，正逢市場質疑中國鐵物借債轉股而“逃廢債”，頓時引發對政策性債轉股巨大道德風險的憂慮。
5月中旬，《人民日報》刊發“開局首季問大勢——權威人士談當前中國經濟”一文指出，不要動輒搞債轉股。此后，債轉股由熱議轉為平靜，直到6月23日，在國務院新聞辦召開的中國債務率分析及對策有關情況吹風會（下稱債務吹風會）上，國家發改委財政金融司副司長孫學工說：“此次債轉股與1999年的政策性債轉股有很大不同。”
孫學工這樣說：“我們是在現有法律法規和政策的基礎上，看看能不能進一步賦予市場主體更大的自主權，并且營造一個更好的政策環境。”他稱此輪“債轉股的對象企業將完全由市場主體自己選擇，轉讓價格完全由市場主體基于真實價值協商處理，對債權和股權進行市場化定價，并且股權市場化退出。”
中鋼方案
中鋼集團有可能成為本輪債轉股第一案。8月伊始，銀監會就《關于鋼鐵煤炭行業化解過剩產能金融債權債務處置的若干意見》（下稱《意見》）向各銀監局、政策性銀行、大型銀行、股份制銀行以及金融資產管理公司征求意見。《意見》中最受市場關注的一點，在于“支持對鋼鐵煤炭企業開展市場化債轉股”。
在中鋼債務違約爆發之后，在銀監會、國資委的協調下，中國銀行牽頭成立了債委會，制定債務重組方案。當時，中鋼集團方面提出的解決方案，就是謀求債轉股。財新記者獲悉，經過該債委會核查發現，截至2014年12月，中鋼集團及其所屬72家子公司債務逾1000多億元，其中金融機構債務近750億元，牽涉境內外80多家銀行，還有一些信托、金融租賃公司。
據了解，中鋼債轉股方案3月下旬就已上報相關部委，但后來有所停滯?？傮w方案是，按照德勤審計的結果，留債和轉股規模各占一半。據了解，這個留債和轉股的比例是債權人與債務人多次博弈、多場艱難談判的結果。
留債部分，中鋼需付息，但利率較低。不過，各家債權銀行的留債和轉股比例各有不同。有的債權行留債部分高達65%，轉股35%；有的銀行留債比例僅有10%，轉股90%。這一比例跟各家銀行貸款的資質有關。如果銀行手中的資產，其評估值、企業資金流或者抵押物能夠全額覆蓋貸款本息，可以全額留債；如果幾乎都是信用擔保的資產，就是全額債轉股。銀行更愿意盡量多留債。值得注意的是，中鋼債轉股的“股”，可能是可轉債，實質上還是債權。多位債權行人士指出，轉股部分是可轉債可能長達六年期，前三年鎖定，從第四年開始逐年部分轉股，轉股價格屆時再用可轉債的二級市場價格來定。這部分的權益保障，以中鋼集團名下的不動產以及兩家上市公司的股權作為抵質押。
中鋼債務重組的談判過程頗為艱難。“每個債權行的資產質押情況、風險敞口等都不一樣，幾家銀行都從自己的角度考慮，很難談攏。”一位大行相關負責人表示，“央企沒有地方政府的統籌安排，國資委和銀行相互博弈；在債務重組方案協商中，銀監會法規部起了很大作用。”
投貸聯動試點？
7月18日，中共中央、國務院《關于深化投融資體制改革的意見》正式公布，其中提及“開展金融機構以適當方式依法持有企業股權的試點”。接近監管人士表示，這句話有兩層意思：一則意味著債轉股試點悄然啟動；一則表明投貸聯動試點在持續推進。前者針對存量，后者強調增量，由此推動企業降杠桿及結構調整。
銀監會的《意見》只提及AMC作為實施主體，主要是因為債轉股指導意見何時出臺尚不明確。但業內預期，這次最終實施應該會有銀行投資子公司等其他主體參與。一位大行人士表示，債轉股試點將跟投貸聯動試點配合，由此銀行可以獲得投資子公司的牌照。
據了解，成立投資子公司的銀行，應申請相關監管部門批準。在4月銀監會、科技部等推動投貸聯動試點的制度安排下，國開行、中國銀行、恒豐銀行、北京銀行、天津銀行、上海銀行、漢口銀行、西安銀行、上海華瑞銀行、浦發硅谷銀行獲得設立投資功能子公司的資格。據財新記者了解，投貸聯動有望擴大至全國范圍，在商業銀行全面推開。此輪債轉股鼓勵銀行向非本行投資子公司債轉股，或者不同銀行的投資子公司之間可交叉實施債轉股，但是銀行不得直接持有企業股權。
銀行直接持有企業股權，首先受到《商業銀行法》第四十三條的限制，即商業銀行不得向非自用不動產投資或者向非銀行金融機構和企業投資，但國家另有規定的除外。工行原行長楊凱生指出，雖然有“國家另有規定的除外”這一豁免條款，但是如果逐案報國務院審批，可操作性有一定問題；如果進行一次性的授權，則建議在授權時設置一系列明確的前置條件，比如明確債轉股對象的選擇標準以及市場化操作的基本要求等，以避免具體實施過程中的操作變形，防止損失擴大和孳生道德風險。
多位市場人士建議，要及時修訂《商業銀行法》和《破產法》等法律，為債轉股提供法律支撐和保障。應在《破產法》中關于破產重整與破產和解的表述中，增加有關債權可轉為股權的內容。其次，按《商業銀行資本管理辦法》規定，銀行持有企業股權，兩年內需計提的風險權重為400%，兩年后是1250%，這也對銀行持股帶來極大約束。“放貸放成股東”后，還需要配合以股東權利、股權定價、股權退出等一系列的制度安排。
“如果有債轉股方案，商業銀行作為股東應不應該行使必要的股東權利？在前幾輪債轉股中，商業銀行沒有行使股東權利。”建設銀行董事長王洪章公開表示對這一問題的關切。多位銀行業人士也指出，銀行如果通過投資子公司對企業進行債轉股，股東權利應該得到主張。但轉股企業多為有財務困難的企業，因此很難獲得分紅。
誰能債轉股
此次債轉股的負面清單包括“僵尸企業”、惡意逃廢債的企業、有可能助長產能過剩的企業等。值得注意的是，雖然“僵尸企業”不能債轉股，過剩產能的龍頭企業卻可以。據財新記者了解，有望進行債轉股的企業包括：因行業周期性波動導致困難，但有望逆轉的企業；高負債的財務負擔過重的成長型企業、過剩產能行業的龍頭企業，以及涉及國家安全的戰略型企業。
這些企業須符合的條件是，發展前景較好，具有可行的改革方案和脫困安排；產品有市場，符合國家產業發展方向，技術較為先進，環保和安全達標；信用狀況較好，無故意違約，無轉移資產等不良信用記錄。所以，負債率過高的國企仍然是債轉股的主要對象。據財新智庫莫尼塔測算，2015年中國非金融企業部門“債務/GDP”為164%（國際清算銀行口徑），其中國有企業債務率超過110%。
前述銀監會《意見》表示，政府將對資產負債率較高、在國民經濟中占主要地位的鋼鐵煤炭骨干企業，支持AMC和地方AMC按照市場化、法治化的原則，開展債轉股工作，依法行使股東權利，改進公司治理結構。對于“鋼鐵煤炭骨干企業”的表述，讓不少銀行頗感困惑。有的銀行人士認為，這指的是在國家國資委“54家國有骨干企業名單”里的鋼鐵、煤炭企業，包括神華、寶鋼、鞍鋼、武鋼等。有的銀行人士則認為，“骨干企業”范圍可能更廣，即省一級的也有可能，那么范圍就大大拓展了。這樣，負債近2000億元的渤海鋼鐵、負債近千億元的中鋼集團就被納入進來。
從實際進展來看，骨干企業還可能包括省屬企業。市場預期，山西省七大國有省屬煤企也可能開展債轉股。這七大煤企分別為大同煤炭、山西焦煤集團、山西晉城無煙煤礦業集團、潞安礦業、山西煤炭進出口集團、晉能集團和陽泉煤業。截至2015年末，山西七大煤企總負債近1.1萬億元，其中流動負債近6800億元。據了解，在2016年初的監管工作會議上，銀監會高層專門指出，要加強與發改委、國資委等地方政府部門的對接與積極配合，摸清地方政府掌握的“僵尸企業”客戶名單及貸款風險，密切關注地方政府處置時機和進展，及時啟動債務重組程序。
不過，市場擔心，在“僵尸企業”界定沒有定量指標的情況下，操作中很容易做文字游戲。多位監管人士及銀行業人士告訴財新記者，目前沒有公開信息了解哪些企業是“僵尸企業”；對于“僵尸企業”，各部委也沒有制定統一的定量指標。不過，在發改委劃定的過剩產能行業中，地方政府有“僵尸企業”名單，但銀行并不知道。“銀行要是知道了，肯定會偷偷退出。”一位銀行人士坦言。