高盛（Goldman Sachs）近日發布大宗商品研究報告稱，當前全球經濟向好，PMI數據等“軟指標”加速上行。該行表示正在等待商品需求的“硬指標”出現改善，并相信2017年2季度的商品需求將超過供給，倉儲將下降，繼而使商品價格大幅上揚。其還指出金屬價格上行幾率大于石油。具體內容如下：

仍在等待商品相關的“硬指標”

過去幾個月，全球經濟活動的調查數據明顯上升。根據PMI和實際GDP之間的歷史關系，高盛的全球經濟學家看到，2月追蹤GDP增長率為4.4％，遠高于他們對于2017年全年3.6％的增長預計。而高盛青睞的商品需求“軟指標”漲幅較大，排名最前的是中國信貸數據、生產者價格和PMI數據。

昨日中國公布的2月PMI數據超預期，確認了經濟“軟指標”的加速，這與高盛的預期相一致。原油期貨市場的持倉情況也反映了預期的提升，投機者的凈多頭倉位大幅上漲。然而，大宗商品現貨價格指數（淺藍色線）自2015年卻一直保持寬幅震蕩，今年以來僅有溫和上漲。

高盛表示對于這個結果并不是很驚訝：雖然對于未來的商品需求預期明顯改善，但并未反映在實際需求的上漲和庫存的下降中。與具有前瞻性的金融資產不同，商品價格未來預期的提升主要對期貨的價格產生影響，對現貨價格影響不大。而現貨是根據企業對實際商品的供需關系進行定價的，因此，只有實體經濟中的商品數據顯示供需緊張，現貨和日期較近的期貨價格才會走高。

雖然高盛還沒有看到商品庫存數據（“硬指標”）的大幅下降，但其仍然相信這將在進入2017年第二季度后實現 - 推動價格超出目前的震蕩范圍，甚至超過高盛的預期。

為什么商品需求終將超過供給？

因此，高盛仍在“硬指標”上尋找經濟強勁跡象，它將會在商品數據上體現出來，最終需求將大于供給，庫存下降。高盛相信這會發生，基于以下幾點：

1.宏觀層面，從歷史數據看，調查數據和“硬指標”之間存在緊密聯系。隨著宏觀“硬指標”追趕上強勁的調查數據，這將激發全球的實際商品需求。

2.石油方面，2016年石油需求的強勁增長在高盛預期的時間之前結束，使其看到了更高的需求水平，加上核心OPEC國家和俄羅斯的減產，足以抵消美國鉆探活動的增加，并在今年第二季度將轉化為石油庫存的大幅下降。因此，更強勁的調查數據使高盛預計，未來石油需求增加的風險徑直上升。特別地，1月印度和美國汽油需求的疲軟將是暫時的。

3.金屬方面，中國的經濟前景仍是關鍵，即使世界其他國家經濟增長加速。高盛認為，中國最近的信貸增長是商品市場良性循環（供應管理、老牌實體經濟公司資產負債表改善，投資和經濟活動將維持高水平的商品需求）的一部分。然而，直到2017年末，潛在的緊縮確實給中國的需求帶來下行風險。近期，中國12月、1月實體經濟信貸激增，后續無論中國貨幣政策如何，這都很可能在2017年第二季度末之前都對商品需求形成支撐。事實上，中國1月份數據顯示，對金屬需求較高的舊經濟融到的資金是2016年1月的2.5倍以上，為2012年1月份該指標創立以來的最高值。

看漲金屬和能源回報，但驅動力略有不同

雖然強有力的全球經濟活動應使所有商品受益，但各商品部門的回報構成可能略有不同。高盛認為，金屬價格的上行幾率大于石油。這是由于金屬需求對全球經濟活動改善（資本支出、制造業）的反應更為強烈，石油還受到來自美國頁巖油供應的抵消作用，因此料金屬價格將開啟強勁上升勢頭。

昨日特朗普在國會演說中表示，將要求國會批準1萬億美元的基建投資計劃，刺激銅價大漲超1%，而油價只是略有上漲。這與高盛的預期也是一致的。

然而，未來市場上的商品期限結構（現貨價格相對于遠期價格）受到的影響應該比絕對價格水平受到的影響更大。

當前商品的高庫存水平需要期貨溢價（現貨價格<遠期價格，contango）以彌補存儲成本。然而，一旦需求過大，超過了目前的供給和庫存，高盛預計在2017年第二季度，將會轉為現貨溢價（現貨價格>遠期價格，backwardation），以激勵庫存的清除。現貨溢價是高盛對于商品投資回報預期的核心。由于石油相對于金屬，儲存成本更高，因此針對石油現貨的套利行為將更加顯著和持久（即賣壓更大）。

影響大宗商品價格上行的不利因素

政治前景似乎不太樂觀：美國國會共和黨在廢除奧巴馬醫改法案上所遭遇的困難預示著稅改或基建項目的快速展開并不樂觀。這強化了高盛的預期，該行認為美國的財政刺激（主要通過減稅）促進GDP上漲1％應該是2018年的事了。同時，高盛認為，特朗普在對外貿易和移民上的行政措施不利于經濟增長。